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佐力药业研究报告：乌灵系列持续放量，百令系列有望打造第二增长曲线。公司核心品种快速放量，业绩迈入快速增长通道。 公司是一家集科研、生产、销售于一体的国家高新技术现代化制 药企业，主要品种包括乌灵胶囊、灵泽片、灵莲花颗粒、百令 片、中药饮片、中药配方颗粒及聚卡波非钙片等。公司乌灵系列 等核心品种近年来保持快速放量趋势，公司在近年来收入端保持 稳定增长，利润端呈现快速增长态势。2023 年及 2024 年 Q1 公司 分别实现营业收入 19.42、6.73 亿元，分别同比增长 7.61%、 35.75%，2023 年及 2024 年 Q1 公司分别实现归母净利润 3.83、 1.42 亿元，分别同比增长 40.27%、46.14%。

乌灵胶囊拥抱集采推动院内持续增长，OTC端放量未来 可期。 精神障碍疾病患病人群数量庞大。根据 WHO 统计，2019 年，每 8 人中就有 1 人，即全球共有 9.7 亿人有精神障碍，其中抑郁症和 焦虑症患者人数分别达到 2.8、3.01 亿人，发病率分别达到 3.61%、3.88%。此外，睡眠障碍人数也十分庞大，根据中商产业 研究，预计我国 2022 年成人失眠患者达到 2.9 亿人。乌灵胶囊针 对抑郁、焦虑、失眠等适应症有明确的 GABA作用机理、基因芯 片研究和 Meta 分析结果支持，且被纳入 64 个临床指南、专家共 识及专著，乌灵胶囊成长空间巨大。此外，公司目前正在进行 AD 方面的二次开发，以及帕金森病等在内的多种适应症临床实 验，随着适应症范围的持续拓宽，乌灵胶囊的渗透率有望持续提 高。2024 年 Q1，乌灵胶囊销售数量和销售金额分别同比增长 43.86%和 37.25%。随着江苏、福建、京津冀 3+N 联盟等地区在 2024 年开始陆续执行集采工作，有望通过以价换量策略推动乌灵 胶囊在医院端持续放量。在院内市场的学术形象引领以及 OTC 渠道建设的不断加强，未来院外市场有望迎来快速发展。根据投 资者关系记录表，乌灵胶囊目前的 OTC 销售占比约 10%，预计 随着院外市场放量下，销售占比有望提升至 20%以上。

百令系列有望打造第二增长曲线，中药饮片及配方颗粒 业务未来成长可期。 2023 年百令片实现销售额 2.02 亿元，同比减少 21%。目前集采 中标省份的百令片销量占比超过 70%，后续集采对百令片的影响 有望边际减弱。此外，2024 年新版医保目录，百令片的医保适应 症放宽，可广泛用于慢性支气管炎、慢性肾功能不全的患者，有 望为公司带来增量患者。2024 年 Q1，百令片的销售数量同比增 长 7.11%，已开始恢复增长。2023 年 12 月，公司百令胶囊获批 上市，是国内首个获批同名名方药，百令胶囊和百令片在销售方 面具有较强的协同作用，公司未来有望将百令系列打造为 10 亿 元规模的品种。