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科拓生物研究报告：国产替代进行时，益生菌第一股加速转型。下游需求快速扩张拉动上游市场规模成长。2022 年我国益生菌终端市 场已达千亿，乳制品/膳食补充剂分别占比 68%/19%，膳食补充剂成长 性较强，推动上游快速扩张，测算 2021 年我国食用益生菌上游市场规 模约 99 亿元，26 年有望达到 181 亿元，21-26 年 CAGR=13%，其中乳 制品用/补充剂用规模复合增速 5%/17%。我国益生菌产业链布局完善， 上游 ODM 企业降低了下游膳食补充剂进入壁垒，终端长尾市场同质化 严重，但随着行业规范逐步完善，近年消费者对益生菌菌株认知加深， 高质量“卖水人”成为差异化突破点。

上游高壁垒，国产替代进行时。我国益生菌上游市场格局集中，2021 年 美国杜邦和丹麦科汉森市占率分别为 50%/35%，内资等厂商市占率合 计 15%，国产替代空间较大，公司位于内资产能前列。上游高集中度的 核心原因在于：1）菌株研发壁垒较高：菌株具备特殊性，挖掘适合产 业化的核心菌株较为困难，且对菌株进行功能研究并申请专利需要时间 沉淀，生产、储存难度也较大；2）明星菌株终端曝光度高，商标保护下 品牌效应强劲。近年来内资发力科研快速追赶，国产替代持续推进。

战投引入+激励落地，益生菌第一股加速战略转型。公司 2003 年成立后 主要从事复配业务，2015-2016 年通过并购切入益生菌赛道，2023H1 食 用益生菌收入占比已达 62%，益生菌成为业务重心。2023 年 8 月公司 引入个人战投林伟，目前其担任公司董事，产业资源丰富，未来有望赋 能公司业务。2024 年 2 月公司发布 24-28 年限制性股票激励计划，本次 股权激励考核目标高、时间长，彰显公司中长期发展信心。

研发+服务双轮驱动，公司益生菌业务成长性可期。竞争力：1）业内知 名专家担任益生菌首席科学家，科研实力强劲；2）本土菌株资源丰富， 能为下游带来差异化；3）科研背书强于其他内资，定价为外资八折，性 价比较高；4）提供多样化终端解决方案，强服务增强粘性。成长性：1） 原料菌粉：和复配业务协同销售，蒙牛等现有客户国产替代空间较大， 云南白药等新客户有望持续贡献增量；2）ODM 业务：信谊等老客户成 长性较强，未来新老客户均有望持续贡献增量。3）自有品牌：自有品牌 +体外孵化结合，C 端竞争力有望提升。