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桃李面包研究报告：短保面包行业翘楚，全国化布局持续推进，逐步进入收获期。深耕行业二十余年，成就短保面包行业翘楚。公司 1997 年在沈阳成立， 主营面包糕点等产品，核心产品为短保面包。经过二十多年的不断发展， 目前已成长为全国化短保面包龙头，截至 2023H1 在全国有 21 个生产基地 投产，6 个生产基地在建。2016-2022 年营收从 33.05 亿增长至 66.86 亿 元，CAGR 为 12.46%。

烘焙行业规模稳健增长，渠道连锁化有望推动上游烘焙行业加速集中。烘 焙产品能够满足现代快节奏的生活方式，零食化和正餐化的趋势凸显，居 民收入水平提升将带动烘焙产品需求增加。我国人均烘焙消费量和销售额 与发达国家和世界平均水平相比偏低，存在提升空间。2018 年至 2022 年，中国烘焙行业市场规模从 1956.1 亿元增加至 2853 亿元，预计 2025 年达到 3518.0 亿元。近年来我国连锁化零售业态增长态势良好，有助于 降低上游企业扩张成本，效率更高、性价比显著的企业将获得更多市场份 额，行业集中度有望提升。

东北基地市场优势显著，其他市场增长潜力巨大。目前东北及华北市场较 为成熟，营收规模和利润水平领先其他市场。2022 年东北/华北地区人均 消费额分别为 43.76/13.21 元，华东/西南/西北/华南/华中地区人均销售 额分别为 6.69/6.64/7.01/4.15/1.51 元，考虑到其他地区城镇人口数和 人均 GDP 普遍高于东北地区，增长潜力巨大，随着全国化产能布局持续推 进，这些地区有望凭借成熟运营管理经验和品牌效应实现快速扩张。

高效物流体系构筑核心壁垒。公司采用委托第三方物流为主，自身组建运 输车队为辅的物流体系。第三方物流专车配送桃李产品，公司对物流体系 控制能力强，采用数字化技术提升配送效率，2009 年开始建立 PDA 配送体 系并不断升级，有效减少配送时间，因而能够保证面包新鲜度，提升产品 品质，减少返货率。目前公司的日配比例在 50%以上，平均退货率低于行 业平均水平。