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菜百股份研究报告：京圈珠宝老字号，全直营打造差异化竞争优势。区域性珠宝龙头品牌，金价上涨有望推动利润空间持续释放。菜百股份深 耕京津冀地区，逐渐向华北以外地区拓展。产品结构上以黄金饰品、贵金 属投资产品和贵金属文化产品为主，对金价变动较为敏感，22 年营收占比 达 96.8%，使得公司成为金价上涨受益的珠宝品牌。

金价持续上行，黄金消费景气度持续提升。2023 年，上海黄金交易所 AU9999 现货涨幅达 16.3%，伦敦金现货涨幅达 12.8%，随着金价的持续 上升，黄金珠宝社零数据持续转好，板块景气度不断提升。2023 年 1-12 月，金银珠宝零售额达 3310 亿元，同比+13.3%，两年复合增速达 4.3%。

投资类产品占比高，金价上涨产品提价逻辑顺畅。分产品看，公司营收以 黄金类产品为主，2022 年公司黄金饰品、投资产品和文化产品分别占总营 收的 36.4%、51.9%和 8.5%。利润角度看公司各类黄金产品毛利率变动与 金价变动趋势较为一致，金价上涨有望带动各品类毛利率提升。

公司坚持全直营模式，线上线下同步发展。1）线下：“立足华北，走出华 北” ，23H1 公司进一步加密京津冀核心圈布局，同时拓展华北外市场。截 至期末，华北地区共有门店 67 家，其中北京市共 52 家（含总店），华北以 外地区共有 7 家门店。2）线上：电商子公司大力发展直播渠道，巩固传统 电商平台销售，打造新消费场景，推动公司线上营收快速增长。23H1 实现 营收 15.3 亿元，同比+109.4%。