五十图“龙”说2023.pdf

五十图“龙”说2023。2024 年五十图的核心是聚焦宏观、产业、资管三大主线的全球化比较。最 近一轮经济周期的更迭，让我们看到在资本市场以及市场以外，出现了非 常多超越传统框架认知的现象。我们尝试用更长周期、更广视角的数据分 析带给读者以思考和启迪。

宏观大时代——收入不平等、房地产着陆、物价通胀 1） 一个反直觉的事实，贸易全球化可能加剧了居民收入的不平等。2018 年 以来，我们甚至在奢侈品行业也看到了头尾分化的放大。未来，收入水 平上升&收入平等化，对就业结构、消费结构、产业结构有何影响？ 2） 房地产的着陆意味着一个新时代的到来。房地产在经济中的合理占比 应该是多少？房价如果结束趋势上涨，对消费究竟是挤出还是溢出效 应？不再以地产时代“城市 GDP 论”模式以后，如何才能吸引人才？ 3） 物价通胀的分化需要靠每一个参与者承担。近两年时间，部分重点城市 基础物价的涨幅甚至超过了收入涨幅。而与海外比较来看，中国居民的 非工资性收入占比明显偏低。

产业大变革——消费理性、制造突围、供应链重塑 1） “双十一”零售额的“0 增长”正式宣告了基础物质消费时代的结束。 2） 中国制造升级的典型——中国汽车出口超越日本成为全球第一大汽 车出口国。全球历史来看，制造业转型升级具有不可逆性。如何在旧 产业外迁、新产业升级的过程中走得更稳是下一阶段的关键。 3） 全球供应链重塑过程中，中国企业利润率水平快速下滑。过去，得益 于低成本，中国上市公司毛利率领先全球。但 2020 年后，伴随着高通 胀，这一优势正在快速收窄。

资管大格局——风险 VS 回报、主动 VS 被动、规模 VS 利润 1） 风险补偿的特征在不同市场差异较大。连续两年回调后，中国权益资产 的涨幅已经低于固定收益类资产。过去十年，中国股市的市值涨幅大幅 领先指数涨幅，这与海外市场相反。 2） 长周期来看，海外主动投资击败基准指数的难度在日益加大。过去 60 年的历史来看，美股顶级投资者年化超额回报率平均约 10%。但近年来 指数强、主动弱、量化不稳的现象也在加剧。 3） 国内资管改革与转型在提速，全球资管同行都在靠什么赚钱？主动管 理的规模和盈利均约贡献 30%，20%规模的另类资产贡献了 50%的利润。 而降费率似乎也是趋势性的，欧美主动权益费率低于国内。