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家家悦研究报告：探索硬折扣改造，提升经营效率。硬折扣零售万亿市场长坡厚雪，有望孕育出大公司。1）硬折扣的内涵是 追求极致性价比的经营理念。折扣零售龙头 Aldi、Costco 凭借不低于传统 商超的净利率×高效存货周转，实现显著高于传统商超的 ROE。2）我国传统 零售业态发展受阻，具备强运营能力的零售龙头通过布局折扣业态或迎发展 新机遇，目前我国折扣零售渗透率不足 4%，对比全球折扣零售 10%以上、德 国食品折扣商 42%以上渗透率，仍有提升空间。3）根据德勤发布的《2023 年 全球零售力量报告》，全球零售商 TOP10 中有 4 家为折扣业态，行业有望孕 育大公司。

进入经济增速换挡及逐步转向需求导向的时代，硬折扣或将迎来历史性机 遇。1）背景：复盘国外折扣业态的发展历史，通常诞生于宏观经济放缓的 大背景下。2023 年以来国内消费复苏进度整体慢于预期，但折扣零售、量贩 零食发展较快，性价比成为更多消费者的首选。2）前提：我国货运量、周 转量及快递业务量居世界前列，物流成本持续下降、流通体系相对宽松。2022 下半年以来，实物商品消费线上化率进程趋缓、线上线下消费结构达相对稳 态。低件单价、品牌效应弱、供应链格局分散的品类受制于线上物流履约成 本，更依赖线下消费场景。3）变革：供给为王时代，品牌掌握更多话语权； 如今逐步转向需求导向，下游的话语权增强，渠道效率提升倒逼产业链变革。

家家悦探索硬折扣改造，推出量贩零食、折扣超市两种业态。1）公司作 为山东超市龙头，是以经营生鲜为特色的全供应链、多业态零售渠道商，具 备区域供应链、渠道、品牌优势。2）公司在 2023 年推出量贩零食店和好慧 星折扣超市两种新业态，定位社区小店及高性价比。3）公司较早即前瞻性 布局自有供应链、直接采购、自有品牌，我们认为其具备发展折扣业态的核 心竞争力。

公司历史收入、利润增长稳健，2020 年开始受疫情、子公司商誉减值等因 素影响，业绩呈现波动，我们认为随新业务加速发展，24-25 年仍有望完成 股权激励业绩目标。根据 2023 年业绩预告，23Q4 盈利承压，我们认为主要 为原有门店调整&食品 CPI 下行拖累生鲜业务收入及利润&新业态处投入期 所致。我们预计随着 2024 年开始折扣、零食业态加速开店，仍将力争完成 2024、2025 年股权激励考核目标。