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波司登研究报告：四十余载风雨兼程，中国品牌浴羽重生，引流羽绒服行业新潮流。深耕羽绒服行业四十余载，聚焦主业二次腾飞：公司始创建于 1976 年，以 代工业务起家后向自主品牌转型，为国内羽绒服行业龙头。公司主营包括品 牌羽绒服、OEM、女装及多元化服装四大板块。其中，品牌羽绒服针对不同 层级市场形成差异化品牌布局，波司登品牌聚焦中高端市场、持续 28 年羽 绒服全国销量第一。公司业绩自 2018 财年战略变革后稳健增长，FY18-FY23 收入/归母净利润 CAGR 分别为 13.6%/28.3%。高氏家族持股比例达 68.13%， 长期维持高派息比例约 80%，管理团队人员稳定以公司内部晋升为主。

羽绒服行业量价齐升筑增长，头部企业引流行业潮流：羽绒服市场增长稳 定且韧性强，增速优于服装整体大盘。2022 年中国羽绒服市场规模约 1662 亿元，2014-2022 年羽绒服/服装整体市场规模 CAGR 为 11.2%/2.6%。(1)量： 羽绒服渗透率仍处低位，未来有望随产品创新、应用场景拓展持续提升；(2) 价：国际奢侈羽绒服品牌进驻中国后打开羽绒服价格认知阈值，羽绒&人工 成本提升支撑价格增长，此前收入持续提升背景下消费者愿意为品牌、设计 等要素付出溢价。行业竞争格局分明，集中度在政策加强管控下集中度趋 升，头部品牌在消费者专业保暖心智壁垒高，持续创新引领行业新潮流。

波司登主品牌多维升级，重焕生机：1）品牌：2018 年聚焦主航道主品牌后， 强化“全球领先的羽绒服专家”品牌定位，深化“羽绒服=波司登”形象， 品牌引领下产品定价持续提升；2）产品：持续加大科研技术投入，以产品 深度支撑品牌高度，传统羽绒服品类创新推出风衣羽绒服、轻薄羽绒服、冲 锋衣羽绒服等，淡季试水防晒服等功能性品类；3）营销：加大营销宣传力 度，通过品牌大型战役推广/渠道形象更新/代言人等提升品牌认知度和美 誉度；4）渠道：持续优化线下渠道布局及质量，开设快闪店于旺季争取更 大市场份额；线上渠道多平台布局保持快速增长，构建私域会员运营机制提 高粘性；5）商品运营：低首单比例拉式补货，助力打造全渠道商品一体化。