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证券行业2024年投资策略：顶层设计再迎优化，行业格局有望重塑。2023 年复盘：政策支持下券商板块业绩与估值开启修复。从股价来看， 截至 12 月 22 日证券Ⅱ(申万) 上涨 1.3%，相较于沪深 300 指数的超额收益为 15.1%。分阶段来看，三季度政策推动下板块超额收益最为显著；从业绩来看， 低基数下投资业务成为上市券商业绩修复的核心驱动，2023 年前三季度 43 家 上市券商合计营业收入/归母净利润同比+1.9%/+6.5%，其中，经纪/投行/资管 /投资/信用/其他业务收入同比分别-12.5%/-18.3%/+1.4%/+64.5%/-21.9%/- 8.6%，占比分别为 24.1%/11.0%/10.9%/34.8%/10.7%/8.5%，投资业务再次成为 行业第一大收入来源；从格局来看，头部券商规模显著领先，中小券商弹性更 大，43 家上市券商的营业收入 CR5、归母净利润 CR5 分别为 38.8%、43.3%。

政策导向：并购重组+扶优限劣，行业格局有望重塑。中央金融工作会议 定调建设“金融强国”，支持国有大型金融机构做优做强，11 月 3 日证监会表 示支持头部券商通过并购重组等方式做优做强，打造一流投资银行；复盘来 看，证监会分别在 2012 年证券行业创新大会和 2019 年打造“航母级证券公司” 时提及支持鼓励券商并购，此后券商并购案例显著增加，预计政策支持下券商 并购进程或将提速，供给侧改革有望加速推动行业格局优化与重塑。

业务展望：风控指标优化助力头部券商扩表，轻资本业务具备充足向上 空间。重资本业务方面，市场震荡不改扩表趋势， 2023Q3 末 43 家上市券商 整体经营杠杆较年初提升 0.8%至 3.81 倍；分驱动力来看，投资业务杠杆较年 初+ 6.7%至 2.37 倍，信用业务杠杆较年初-6.7%至 0.67 倍，市场震荡带动信用 类业务规模收缩，但金融资产规模仍保持扩容状态；分公司来看，头部券商杠 杆水平整体领先，但风控指标约束下部分头部券商面临较为严峻的资本约束， 证监会优化券商风控指标体系，扶优限劣定向为优质券商松绑，有望为其打开 新的扩表空间。轻资本业务方面，市场承压背景下头部券商韧性更强，大财富 管理业务孕育充足向上空间，逆周期调节下投行业务后续恢复性增长可期。