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新乳业研究报告：五年规划指明前路，区域龙头笃志前行。股权稳定经营向好，五年规划更进一步。新乳业于2006年成立，背靠新希望集团。 公司明确“鲜立方”战略，低温业务占比从 2014 年 40%提升至 2020 年 53%。公 司在五年规划中提出“做大做强核心业务，五年实现净利率倍增”目标。23 年前三 季度，公司营收为 29 亿元（yoy+9.6%）；盈利端，前三季度公司扣非归母净利润 同比增长 58.1%，预计受益产品结构提升、奶价下滑等。

乳制品低温化升级，区域乳企构筑运营壁垒。随着我国居民健康意识提升，低温化 升级趋势不变。对比常温，低温乳制品保质期短、受限于冷链运输条件，区域化品 牌具备运营管理优势，低温乳制品市场集中度远低于常温乳制品。成本端，原奶价 格自 22 年 2 月起进入下行通道，乳企有望从中受益。

贯彻落实极致新鲜，强化 D2C 渠道导向。产品端，公司主推 24H、今日鲜奶铺等 全国化产品，双品牌策略+营销投入助力打造大单品。上游，自有、参股牧场提供 约 50%的原奶，对冲原奶价格波动风险，保障原奶质量。生产端，公司依托子公司 生产基地就近供应产品。渠道端，公司提升 D2C 渠道重视度，加强客户粘性；通过 大数据模型等精细化管理方式，构筑运营壁垒。综合，公司通过产品、供奶、生 产、渠道等多维度保障产品新鲜度，提升品牌力。盈利端，公司通过产品结构升级 （例如压缩 24H 低端产品供应量、高端鲜奶增速目标远高于均值等）、提升 D2C 渠道占比（D2C 无中间商，净利率较高）、费率优化（未来股权激励费用、可转债 利息消除、财务费用率降低、制造端降本增效等）、转让重庆新牛瀚虹 45%股权 等，致力于实现五年净利率倍增目标。我们预计 22-27 年费率优化+转让重庆新牛 瀚虹部分股权将保守贡献 1pct 净利率增幅。

并购拓市告一段落，内生发展将成为重心。2023 年，公司确立内生为主的更新战 略，将专注核心区域和核心市场。公司自建一套投后管理方法，对被投企业进行文 化、战略、团队、产品、管理等进行全方位赋能，助力被投企业内生性成长；典型 案例包括湖南南山扭亏为盈，朝日唯品、寰美乳业、青岛琴牌等实现高速增长。