汤臣倍健研究报告：VDS行业龙头，行稳致远.pdf

汤臣倍健研究报告：VDS行业龙头，行稳致远。深耕保健品行业二十余载，多品牌打造 VDS 领域领军者。公司创立于 1995 年，是国内膳食营养补充剂（VDS）行业的龙头公司。公司在 2002 年将 VDS 引入非直销领域，并于 2010 年成功在深交所创业版上市。公司在成功培育 主品牌“汤臣倍健”之后，不断拓展细分专业品牌，先后推出了科学骨关 节营养品牌“健力多”、年轻人的新营养品牌“YEP”、眼部营养专家“健 视佳”、肝健康养护专家“健安适”、维生素 C 营养补充专家“维满 C”、 孕婴童营养品牌“天然博士”等。2018 年，公司收购澳大利亚益生菌品牌 Life-Space，进一步丰富公司的品牌及品类矩阵，目前已形成了全品类、 全人群覆盖的产品线布局。

膳食营养补充剂行业属朝阳赛道，对比发达国家，未来中国市场发展空间 大。2022 年我国膳食营养补充剂（VDS）市场规模为 2001 亿元，但人均消 费额相较于发达国家预计仍有一倍以上的提升空间。当前保健品线上销售 渠道占比持续提升，从竞争格局上看，龙头公司通过高费用投放获取市场 份额，竞争处于相对优势地位。我们认为，随着人口结构的老龄化和年轻 群体的保健意识崛起，未来中国膳食营养补充剂的渗透率有望提升。

汤臣倍健以多品牌、全品类的产品战略，建立营养品“联合国”，大单品 不断涌现提供持续增长的动力。公司自 2020 年起采取“4+2+1”核心产品 策略，即“四大单品+两大形象产品+1 个明星产品”多品种布局，通过在不 同细分品类的占位和突破，带动全品类的销售。当前公司聚焦重点品类的 市场份额提升，长期目标是提升渠道前 15 大细分品类的市占率，实现全品 类做大做强的目标。我们认为，短期来看，疫后免疫需求增长明显，2023 年前三季度蛋白粉、维生素 C 等产品实现较高增长，基础营养品类高增有 望在短期内延续；中长期来看，多品牌的产品策略有望逐步见效，当前健 力多为成熟大单品，2023 年专门成立事业部进行全渠道梳理，营收增速有 望逐步转正，Life-Space 受益于益生菌行业的快速发展和市占率提升，营 收持续高增，健视佳大单品雏形已现，有望通过线上和线下渠道快速放量， 健甘适和舒百宁正处高成长赛道，有望逐步培育成为下一个大单品。

线下药店渠道优势稳固，线上渠道直营化已见成效。自 2003 年起，公司专 注于药店渠道的拓展，基于零售药店的不断扩张以及连锁率的持续提升， 公司享受到了 2008-2018 年药店渠道“黄金十年”的发展红利，且公司产 品蓝帽子数量行业领先，与经销商以及药店终端形成了长期的深度合作。 2022 年起，公司开始线上渠道直营化改革，目前线上直营占比不断提升， 带动线上营收快速增长，据 2023 年双 11 数据，汤臣倍健成为保健食品/膳 食营养补充食品的全网大促活动榜单的第一名，双 11 期间全网销售额破 9 亿元，同比增长超 20%。我们认为，在公司维持对线上渠道高投入的背景下， 公司品牌效应持续显现，线上营收仍将快速增长。