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仙乐健康研究报告：保健食品代工龙头，盈利空间逐步拓宽。仙乐健康是国内保健食品代工行业龙头，研发硬实力强，萃优酪、益生菌 晶球等新品催化多。国内市场新锐客户订单及跨境电商业务起势，有望逐 步放量；海外市场困境反转逻辑确认，盈利空间有望逐步拓宽。

缘起制药，功于保健食品代工

仙乐健康成立于 1993 年，缘起制药，降维布局保健食品代工业务。2019 年 于深交所上市，现已成为国内保健食品代工行业龙头。经过多年收并购业 务，现已形成中美欧三大生产基地及全球市场布局。

保健食品市场潜力大，代工企业研发导向强

据 Datayes!数据，我国保健食品市场规模稳步提升，由 2017 年的 419.3 亿 元增至 2022 年的 670.7 亿元，CAGR 达 9.86%。消费端来看，2022 年国内 保健食品人均消费额为 25 美元，仅为美国的 14.8%，行业增长潜力较大。 相较下游品牌商，中游代工企业重研发、重管理，销售费用率较低。对比 代工同行，仙乐健康作为行业龙头，业务更为聚焦，2019-2022 年收入复合 年均增长率领先于行业平均水平，其中中国/欧洲/美洲/东南亚及澳新区域 年均复合增长率分别领先于行业均值 9.6/8.8/43.1/86.1pct。

中国市场多点布局，海外版图外延扩张

公司研发实力强，萃优酪、益生菌晶球等新品催化多。国内客户粘性较高， 新锐品牌订单及跨境电商业务起势。美洲市场短期利润承压，但随着个护、 软糖产线投产、批量订单落地，美洲工厂收入及业绩增长有望逐步兑现。 欧洲团队建设基本完成，发力开拓中东欧空白市场，同时德国工厂 Ayanda 多个降本增效项目落地，毛利率有望企稳回升，困境反转逻辑确认，成功 经验有望内部复制推广。