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宏观年度策略：高利率下新兴市场能否保持韧性？概要：美元加息周期通常会冲击新兴市场经济体。虽然美联储本轮加息的速 度和幅度创过去四十年之最，但除个别国家外，新兴市场整体表现出较强韧 性。本文复盘了新兴市场经济体韧性的来源，并剖析明年新兴市场经济体面 临的机遇和挑战。 美元加息周期通常会冲击新兴市场经济体。1978-1981 年，美国联邦基金利 率从 7% 左右上升到接近 20%，1982 年爆发拉美债务危机；1994 年 2 月 至 11 月，美联储累计加息 250 个基点，爆发墨西哥比索危机；1997 年美 国政策利率维持在 5.5%左右的相对高位，爆发亚洲金融危机；2013 年缩减 恐慌导致新兴市场经济体资本外流，且汇率大幅贬值。 本次加息周期，新兴市场国家维持韧性的原因可能有四个方面，具体看，

“重启”脉冲推动新兴市场很多指标短期修复，名义增长上升对冲了 融资成本压力。

推进宏观审慎监管。本次加息周期中，巴塞尔 III 下银行跨境资本流动 受到更严格监管，银行渠道资金净流入相对温和；多数新兴市场经济 体财政、外债、汇率等方面没有出现过大失衡。

中国产业链重塑，叠加全球供应链更为多元化，中国和西方国家对东 盟、南亚、拉美等地区直接投资比率上升（参见《中国出口产业链的 升级与重塑》，2023/4/16）。

部分新兴市场国家比联储更早加息，通胀可控，有降息空间，带来缓 冲。 总体而言，中国以外的新兴市场国家明年增长和金融稳定或将面临更大的 挑战，我们综合外债、汇率、财政、通胀、杠杆率等指标合成了新兴市场 脆弱性监控系统，部分拉美和东欧国家脆弱性更高，如阿根廷、匈牙利和 土耳其等。2024 年随着疫后重启的“脉冲”消失，财政紧缩压力上升，2024 年新兴市场实际和名义增长可能会整体减速。IMF 预计，2024 年巴西、墨 西哥等增速或分别放缓 1.6pct/1.1pct 至 1.5%/2.1%。同时，新兴市场财政 扩张空间收缩；而全球美元无风险融资利率高企，将进一步边际收紧新兴市 场的金融条件。