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社服行业2024年度策略报告：把握结构更迭，寻觅确定成长。2023 年休闲强于商旅，客流量处于高位，出行链板块报表端显著复苏，2024 年 休闲或回落，关注顺周期政策和经济复苏下商旅需求恢复，支撑酒店 OCC；景 区 2023 年客流高基数+价增受限，2024 年需关注结构性成长，利润和分红的释放； 线下零售受益 CPI 转暖+业态升级提升复购驱动同店超预期；线上端渠道分层， 更看好跨境板块景气度催化。教育行业政策筑底，高成长和高壁垒有望重塑估值 认知。建议关注标的：电商：拼多多、阿里巴巴、京东集团；本地生活：美团； 酒店：首旅酒店、锦江酒店、华住集团、亚朵酒店、君亭酒店；受益出行链百货： 重庆百货、百联股份、银座股份、合肥百货；景区：天目湖、长白山、峨眉山 A、 黄山旅游；OTA 平台：携程集团、同程旅行；演艺：宋城演艺；教育：中教控股、 行动教育。人力资源服务：Boss 直聘。

1）酒店：预期筑底，ADR 由供给升级推动，商务需求改善 OCC，国企改革赋能。 酒店价格 2023 年涨幅过大，2024 年或面临休闲需求回落，商务或将接力休闲， 龙头酒店收益管理增强+经济型酒店改造升级+中高端推进，ADR 稳健性强于 OCC。加盟模式下周期性平抑，供给回补影响将减弱；国企改革推动龙头酒店降 本增效，会员体系推进，股权激励激发动力。资金面受博弈出行的资金退出和部 分股东减持影响，酒店估值接近历史底部，具备配置价值。

2）旅游景区：2024 年休闲需求或回落，价格端受限，关注结构性α。2023 年积 压需求复苏，量恢复好于价。2024 年客流量复苏趋缓，价格端受限制，策略上需 找结构上的增量：1）项目扩容和交通改善带来长期客流增长，如长白山、宋城等； 2）二次消费提价，如天目湖等；3）国企改革释放利润，分红率有望提高。

3）平台业务：基本面仍旧看成长，利润修复好于收入。出行链热度反哺平台流 量，提价带动毛利超预期+出境业务复苏+海外业务减亏+费用下降，OTA 平台利 润修复好于收入。本地商业受益客流量增长快速复苏，核心成本下降，到店业务 增长势头良好，竞争还未见分晓，看好美团在用户+平台+商户侧的壁垒。

4）线下零售：复购驱动同店超预期，存量市场下集中度有望提升。2023 年 CPI 下行影响同店增速，存量客流由复购决定，关注 2024 年业态+体验升级效果，客 单价预计趋稳。流量向线下迁移，物业出清改善，资产价格下降，龙头公司迎来 扩张机遇，域内深耕+域外拓张有望超预期。10 月首批 REITS 落地，看好存量物 业的价值提升。

5）电商：增速预期内下降，性价比为主线，架构调整，降本增效成果显现。渗 透率已至较高水平，电商增速放缓，增长主要靠坑产或用户留存，各平台更注重 于服务现有存量客户。消费分化，渠道分层，品牌化与高性价比商品持续展现出 较大增长潜力。“数商兴农”推动农村电商稳步发展，拼多多加深农业领域布局。

6）跨境：高景气催化，供需两旺。海外高通胀+高消费倾向+供给端压制因素消 除，催生中国性价比产品出口放量；平台模式竞争优势明显，核心地位将继续维 持；关注小商品城等。B2B 模式高增，Temu、Shein 等自营平台 GMV 的持续成 长，品牌端安克在亚马逊上份额提升。

7）职教：预期反转，赛道成长属性优质。市场认为远期高教板块招生人数下降， 政策对职教板块影响较大，“转营”政策落地具备很强的不确定性。我们认为估值 已经充分反映政策端的变化，而在当下宏观经济持续筑底回升的阶段，教育公司 具备较强稀缺性，高等教育供不应求+政策端支持民间资本进入高等教育+转营后 民办学校定价市场化，行业量价齐增可期。