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巨子生物研究报告：重组胶原龙头，赛道公司强势能共驱成长。巨子生物为全球重组胶原龙头，基于两大旗舰品牌可复美和可丽金打入专 业皮肤护理高势能赛道，以线下专业渠道建立强修复产品心智，线上 C 端 平台打开空间破圈放量，可复美+线上 DTC 直销为核心营收驱动力。长期逻 辑看好赛道势能β+单品渠道拓展动力 α+针剂第二曲线增量+合成生物平 台长期赋能多重驱动。1）重组胶原赛道下游 6 年 10 倍，坐拥千亿容量， 新原料渗透期高景气强 β 穿越化妆品周期扰动。2）公司作为首家拓展重 组胶原技术的产业链龙头，研发赋能下产品及营销端与重组胶原赛道强绑 定，有望直接承接赛道增长红利。从增长驱动维度看，龙头地位稳固，专业 护肤产品端（大单品转向多元矩阵驱动）+渠道端（线上占比仍低，天猫抖 音持续高增）均存显著空间，24 年 2 款植入剂获批有望打造第二曲线，长 期来看合成生物平台有望持续赋能下游。

行业：胶原蛋白下游运用空间广阔，随颜值经济崛起有望迎爆发期。

1）原料优势突出有望突破供给端瓶颈：重组胶原蛋白具备修护/抗衰/美白 多重强功效，我们认为借鉴玻尿酸成长路径，未来重组胶原蛋白有望通过技 术进步实现产能突破和成本下探，直击动物胶原蛋白免疫原性、病毒隐患及 产能受限等痛点，凭借轻医美+专业护理双重红利进一步打开下游空间。

2）下游千亿空间大有可为：预计功效护肤、肌肤焕活、医用敷料 2022E 至 2027E 年复合增长率分别为 55%、36.5%和 28.8%，市场规模将分别达 645、 121、255 亿元，填充类产品若迎突破则医美天花板将大大提高。

核心竞争力：强研发为始+扩品类为终，全渠道布局打通产销链路，线下专 业渠道筑牢壁垒，线上加大投入 C 端放量。

1）研发：公司着力完善建设研发体系，以范博士带领的研发团队为核心， 对外联动西北大学、公立医院，形成产学研医专业化体系，对内持续深耕， 建立国内领先的合成生物技术平台和储备最全面、技术最前沿的胶原蛋白 分子库，依托完备研发体系构筑公司底层实力，为公司原料量产推进商业化 打下坚实基础。

2）商业化：依托强大研发力和产品力，公司已完成高势能功效赛道商业化 布局，两大旗舰品牌可复美及可丽金构成营收支柱，超 10 年品牌化摸索形 成差异化打法。1）可复美凭前期敷料开拓专业心智拿下强有力医生背书， 线下护城河壁垒高筑，后转型线上抓住渠道红利快速放量；2）可丽金私域 流量形成产销良性闭环，后产品矩阵推陈出新+渠道自主改革，由私域放量 向公域电商布局，渠道结构改良下成效初显。3）多款针剂亟待落地，产品 进展顺利下公司商业化布局有望再下一城，针剂蓝海市场或再迎突破。

展望未来：向内精耕细作强研发，向外线上再拓空间+妆品推新放量+针剂第 二增长曲线，我们预计公司将稳定专业皮肤护理基本盘，同时开拓针剂市 场，营收有望持续高增；远期展望来看，公司以合成生物平台为基础打造合 成生物平台，有望横向（拓展成分）、纵向（拓展终端应用）持续拓展赋能 全应用场景，打开公司长期增长空间。