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西部矿业跟踪报告：具备较高安全边际的矿业巨头。我国西部的矿业巨头，近年来业绩增长显著。西部矿业于 2000 年由西矿集团作 为主发起人发起设立，实控人为青海省国资委，产业涉及铜、铅、锌等基本金 属的采选、冶炼、贸易等业务。2022 年，得益于公司铜精矿产量上升以及铜价 高位运行，公司实现归母净利润 34.5 亿元，同比增长 17.7%，创历史新高。2023 年上半年，受铜锌价格影响，公司实现归母净利润 15.1 亿元，同比降低 6.1%。

供需错配有望驱动铜价中枢上移，我国西部铜矿资源开发具备战略意义。受到 资本开支不足和品位下滑影响，铜矿供给约束效应较强，同时需求有望受益于 能源转型持续快速增长。我们预计 2023-2025 年全球精炼铜供需平衡分别为 +16.4/-12.0/-73.3 万吨，铜价中枢有望上移。此外，我国铜矿对外依存度屡创新 高的同时，海外矿产供给不确定性和风险料将随着全球各国资源竞争的加剧和 资源民族主义的恶化而大幅上升。国内矿产资源战略价值愈发凸显。考虑到我 国 65%的铜矿资源分布在西部地区，西部矿产资源开发料将成为必然趋势。

公司具备丰富的矿山资源和冶炼布局。矿山方面，截至 2023 年上半年，公司保 有铜/锌/铅/钼金属资源储量 617.7/288.2/165.1/37.2 万吨，同时具备镍、金、银、 钒资源。今年，公司计划生产铜/锌/铅精矿 13.3/11.7/5.7 万吨，分别同比 -7.6%/+4.7%/+10.0%。随着玉龙铜矿一二选厂技改项目后续投产，公司铜精矿 产量料将提升。冶炼方面，公司已经形成电解铜/电铅/锌锭/锌粉/偏钒酸铵 21/ 10/10/1/0.2 万吨产能，今年计划生产电解铜/电铅/锌锭 20.0/9.0/11.0 万吨，分 别同比+20.8%/+20.5%/+27.0%。矿山及冶炼产品放量有助推动公司业绩增厚。

资源品种拓展有望成为公司全新增长点。基于铜、锌、铅的主业，公司持续扩 展在钼、钒、镍、锂等行业的布局。今年，公司计划生产钼精矿/偏钒酸铵/镍精 矿 3541/1800/2144 吨，分别同比+5.0%/+204.6%/+25.6%，生产碳酸锂 1.2 万 吨。钼行业的高景气程度、公司偏钒酸铵和镍精矿产品的快速放量，以及盐湖 提锂的丰厚投资收益皆有望成为公司未来持续的业绩增长点。

公司资产回报以及股东回报能力皆有显著提升。公司致力于提高企业发展质量 和效益。2018-2023 年上半年，公司期间费用率由 5.1%降至 4.4%，净资产收 益率由-20.4%升至 9.9%，资产回报水平明显提升。过去十年，公司年度现金分 红比例均值达到 84.6%，位列中信铜行业指数成分股中第一位，股东回报能力 凸显。截至 2022 年底，公司旗下 14 家企业已经通过职业健康安全管理体系以 及环境管理体系认证。2023 年 9 月，公司在 MSCIESG 评级为“BBB”级，领 先于国内同业。