云音乐研究报告:付费墙提升+88VIP双轮驱动会员增长,看好利润逐步释放,首予买入.pdf
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- 时间:2023/09/26
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云音乐研究报告:付费墙提升+88VIP双轮驱动会员增长,看好利润逐步释放,首予买入。在线音乐行业用户大盘稳定,付费增长稳健,具备投资机会。音乐行业虽 受竞争冲击,但相比其他文娱平台用户流失少,我们预计未来稳定在 6.2 亿+。参考海外成熟市场音乐/视频付费意愿差异,我们估算中国内地音乐 付费用户数仍有 5,100 万-1.02 亿增量。
付费墙提升+88VIP 双轮驱动会员增长,预计订阅收入增长趋势确定, 2022-25 年复合增速 16%。1)目前付费墙仅 10-15%(vs. 腾讯音乐 35%+),参考腾讯音乐付费墙对会员拉动效果,假设云音乐未来三年提 升付费墙 15 个百分点,并考虑 88VIP 增量贡献,保守预测会员净增 1,700- 5,500 万,对应复合增速 13%。2)精细化运营促进月 ARPPU 提升,但部分 被88VIP会员增加所抵消,我们预计云音乐ARPPU中短期稳中有升,2022- 25 年复合增速为 3%。长期随 88VIP 增量贡献降低,应有更显著优化。
音乐授权溢价收窄、直播分成下调支撑毛利率改善和利润扩张。1)在线 音乐利润率持续优化:监管引导音乐版权结算模式优化,溢价收窄趋势不 变。另外,长期看,音乐消费分散化利好平台议价能力提升,自制强化将 进一步拓宽利润率改善空间。2)直播对利润仍是正向拉动:尽管直播业 务调整短期拖累收入下降,但考虑分成大幅优化,我们预计直播业务将维 持毛利正增长,对公司整体利润增长仍是正向拉动。我们预计 2023/24 年 毛利率分别提升 11/3 个百分点至 26%/29%,经调整净利润 6/9 亿元。
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