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怡球资源研究报告：海外布局抢占先机，静待再生铝龙头产能释放。 海外并购“拓能力”+自身扩建“拓规模”打造再生铝领域龙头：公司廿余载围绕马来西亚、 中国、美国三地全球布局，垂直深耕铝资源再生领域成为行业龙头。“拓能力”：公司 2016 年 收购美国 Metalico，实现报废汽车回收全产业链布局同时拓展上游原料废铝来源，“扩规模”： 2021 年公司计划在马来西亚扩建 130 万吨铝合金锭项目，目前主体厂房结构已完成，主要生 产设备已陆续进场，进一步扩展公司规模。

行业供给受政策影响进口量减少，竞争格局分散，龙头受益：1）再生铝产能规模持续扩大， 作为电解铝重要补充部分不可或缺。2022 年我国再生铝产量稳步增长达 865 万吨（yoy+8%）， 对比电解铝 4%同比增速贡献显著增量，2022 年再生铝占电解铝产量 22%。竞争格局分散， 2021 年再生铝 CR6 市占率不到 30%，近三年再生铝项目投资建设加快，原料和产品市场竞 争更加激烈，已有内卷现象发生，小型落后产能有望进一步出清，利好龙头。2）供给受政策 限制进口减少，需求受益铝特性空间广阔。供给：供需关系来看，行业主要矛盾在于供给，短 期受制于进口政策限制，结构亟待优化，2018 年以前进口废铝占比 40-50%，2018 年贸易战恢 复进口关税，回收成本提升 50%，2019 年后进口进一步趋严导致占比进一步下降，2022 年进 口废铝占比 17%，形成“国内为主，进口补充”格局。未来再生铝产量预计 2022-2030CAGR 为 10%，2030 年再生铝有望占电解铝比重 40%。需求：受益于轻质特性应用场景广泛，如建 筑、包装、汽车、电子等领域，目前汽车领域对铝合金需求增长显著，汽车发动机、缸体、汽 缸头等铸件已全面铝化，新能源汽车平均用铝量超 225kg/辆，看好未来新能源领域发展。

剑指产业链上游，提前海外布局废铝供给优势显著，未来可期： 1）采购端：国际+国内联动布局，拓展上游原料提高供给灵活度。外部：公司 2002 年开始布 局国外废铝采购，至今已有 20+年，外部采购国家包含中国、美国、欧洲、澳大利亚、马来西 亚等，对应公司区域化布局。内部：2016 年收购 Metalico 深耕北美，近年扩充至宾夕法尼亚 州西部、俄亥俄州东部等区域，进一步向上游拓展，使得废铝料供给能力提升同时延伸下游贸 易业务，一举两得。2）销售端：铝合金锭国内外多渠道销售，废料回收集中美洲发展。铝合 金锭销售主要集中在中国、日本和东南亚，国内外多渠道销售有望实现利益最大化。2022 年 铝合金锭销售（除美洲外）国内与国外分别占比为 57%/43%，毛利率马来西亚＞亚洲其他地 区＞日本＞中国，分别为 26/17/13/6%，未来伴随马来西亚工厂扩产盈利能力有望进一步提升。 废料销售集中在美洲，贡献营收占比与中国并驾齐驱且增长迅速。2022 年美洲地区收入 27.9 亿元，与中国地区营收占比并驾齐驱，均为 36%，2016-2022 年美洲营收 CAGR 为 26%，增 长迅速。3）产能端：有望成为亚洲最大铝合金锭生产企业。公司铝合金锭太仓+马来西亚公 司 2022 年产能 64 万吨，若未来 130 万吨产能释放，有望成为亚洲最大铝合金锭生产企业。