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华菱钢铁分析报告：由“普”向“特”，有底有劲。钢铁行业由“普”转“特”是大势所趋。（1）中国房地产新开工面积已在 2019 年达峰，这意味着房地产用钢的前景将受到制约，制造业用钢前景会相对更好， 其对特钢需求的带动将明显优于普钢；（2）日本的经验显示，当新开工面积在 1973 年达峰之后，该国特钢的产量和占比均逆普钢而上升，特钢产量由 1973 年的 916.10 万吨攀升到 1983 年的 1328.40 万吨，特钢占粗钢比例由 1973 年 的 6.01%提升到 1983 年的 13.67%、再到 2018 年的 19.99%，而 2022 年中国 重点优特钢企业特钢粗钢（除普通及优质非合金钢、低合金钢）占比仅为 5.11%。

华菱由“普”转“特”的势头强劲。（1）华菱的品种钢产量占比已由 2012 年 的 14%提升至 2022 年的 60%、钢铁产品 2022 年平均售价已在 22 家主要上市 钢企排名第二；（2）公司在《2022 年环境、社会责任和公司治理报告》中明确 指出品种钢“已具备与特钢产品相似的特点”，而相对于普钢而言，特钢定价更 加稳定，竞争激烈程度要弱一些、盈利也更加有保障；（3）华菱由“普”转“特” 的四大支撑：“硬约束、强激励”管理机制、高研发投入、高资本支出、持久的 合作伙伴技术支持。

华菱由“普”转“特”的风险和收益。（1）由于华菱在 2010 年以前的十余年 资本支出较大，在 2012-2016 年行业低谷期间，华菱经营陷入困境，资产负债 率最高达到 86.90%（2016 年），一度濒临置出钢铁资产的境地；（2）2017 年起，钢铁行业景气度回升，华菱钢铁业务资产盈利能力逐步得以释放，单季度 归母净利润底部从 3.08 亿元（2017Q1）提升至 6.89 亿元(2023Q1)；2017-2022 年公司 ROIC 平均为 14.75%，在 22 家上市钢企中排名第 4 位。

2022 年华菱钢铁吨钢利润高出行业平均 199 元。2022 年钢材产品与中钢协重 点钢企吨钢利润之差（199 元），华菱吨钢售价位列可比企业第 2 位，高于可比 公司吨钢售价均值 1093 元；华菱吨钢成本位列可比公司第 3 位，高于可比公司 吨钢成本均值 625 元。如若按照 2022 年，公司钢材产品与中钢协重点钢企吨钢 利润之差（199 元）、公司钢材产品产量（2657 万吨）、归母净利润/营业利润 比值（73.55%）、归母净资产（499 亿元）作为基数计算，则公司超额归母净 利润为 38.94 亿元，对应 ROE 为 7.80%。