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瑞尔特研究报告：智能马桶东风渐暖，国货品牌加速崛起。瑞尔特：卫浴代工龙头，智能马桶自主品牌快速成长。瑞尔特成立于 1999 年，作为冲水组件领域全球代工龙头，正加速转型发展智能马桶业 务。公司股权集中稳定，四位创始人分工明确、经验丰富，创始人及其亲 属合计持股 65.81%。2017-2022 年公司营收从 9.17 亿元增长到 19.60 亿 元，CAGR 为 16.41%；归母净利润从 1.60 亿元增长至 2.11 亿元，CAGR 为 5.69%。2022 年公司智能座便器及盖板、水箱及配件、同层排水系统产品 分别实现营收 10.06/7.18/1.78 亿元，同比分别 +17.66%/- 7.50%/+2.96%，占总营收比例为 51.33%/36.63%/9.08%。2017-2022 年国 内市场营收从 5.29 亿元增长至 14.06 亿元，GAGR 为 21.59%，营收占比从 58%上升至 72%。公司盈利能力稳中有升，2023Q1 整体毛利率、净利率同 比+0.29/+1.08pct 至 25.22%/9.94%。

智能马桶渗透率快速提升，国货品牌崛起正当时：2018-2022 年卫浴市 场规模从 1732 亿元增长至 1937 亿元，CAGR 为 2.84%；其中 2021 年我国 规模以上卫生陶瓷企业主营收入为 854.99 亿元，同比增长 15.1%。智能马 桶产品渗透率快速提升，2017-2022 年智能马桶市场规模以 7.28%的 CAGR 从 106 亿增长至 151 亿元，销量以 15.79%的 CAGR 从 552 万台增长至 1149 万台。当前我国智能马桶渗透率仅为 4%左右，与发达国家相比仍处于低 位，发展潜力巨大。与外资品牌相比，国货智能马桶产品、品牌、渠道等 综合优势明显，产品迭代速度更快，产品功能更为齐全，产品性价比更 强，智能马桶行业格局有望重塑，国货品牌有望进一步抢占市场份额。

研发优势显著，产品、渠道、产能多维领先：1）公司坚持投入研发， 研发费率稳定在 4%左右，截至 2023 年 3 月末公司拥有 1695 项专利权（发 明专利 102 项），公司具备行业领先的卫浴节水技术，产品矩阵齐全，综 合性能居于行业前端。2018-2022 年公司智能坐便器及盖板收入以 44.21% 的 CAGR 由 2.33 亿元增长至 10.06 亿元，占主营收入比重由 23%上涨至 51%。2）公司积极开拓自有品牌，线上渠道高增，多渠道布局。其中 2020-2022 年公司线上渠道收入以 225%的 CAGR 由 1095 万元增长至 1.16 亿元，2022 年增速高达 582.35%，线上渠道占比稳步提升，增长至 5.91%，多渠道布局助推公司品牌效益逐渐扩大。3）To B业务方面，公司 深度绑定下游大客户，与国内外头部卫浴品牌形成长期且稳定的合作。 2022 年前五大客户销售收入合计达 7.51 亿元，同比增长 24.75%，收入占 比提升至 38.34%。4）公司产量与销量稳定增长，产销率维持较高水平。 公司智能马桶产品的市场与客户份额稳定增长，2018-2022 年，公司产品 产量由 2833 万套增长至 3374 万套，销量由 2781 万套增长至 3343 万套， 除 2021 年外公司产销率一直维持在 98%以上。