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金河生物研究报告：兽药、疫苗同发力，进入业绩修复快车道。金河生物从事动保行业三十余年，形成了“动保、环保、农产品 加工”三大板块、六大领域。受政策变动、原材料价格上涨影响，2019- 2022 年公司业绩持续下滑，但 2023 年 Q1 已有触底回升迹象。公司 2023 年股权激励的行权解锁条件为 2023-2025 年扣非净利润分别不 低于 1.76 亿、2.22 亿和 2.86 亿，展现公司对业绩改善的信心。

兽用金霉素行业见底改善，动物疫苗市场化程度提升

金霉素行业：市场逐步恢复，未来仍有大空间。“禁抗”影响最严 重的时期已经过去。美国和中国是金霉素最大消费地区，其中美国市 场 2017 年用药政策改变、2019 年市场基本恢复；中国也在快速修复 中：1）使用剂量提升，养殖端渗透率提升。2020 年金霉素预混剂文 号从“兽药添字”转为“兽药字”，使用剂量从饲料中添加 25-75ppm 调整为现场添加 400-600ppm。金霉素在控制动物的呼吸道疾病和肠道 疾病方面效果突出，目前中小猪场已普遍使用，大型猪场正在逐步加 量。2）未来国内反刍动物市场预计有 1.5-2 万吨增量。 动物疫苗：市场化程度快速提升，新的疫苗不断推出。我国已明 确“2025 年全面取消政府招标采购强免疫苗”，动物疫苗市场走向全面 市场化，“大单品”、“大客户”已成为企业竞争的关键战略。同时在研 和申报的多个产品，包括牛羊布病和非洲猪瘟疫苗，有望在未来几年 内陆续投向市场。

金河生物全球兽用金霉素龙头，动物疫苗新星

公司金霉素业务规模和效率优势兼具。一方面公司金霉素预混剂 年综合产能 5.5 万吨，全球市占率 50%以上，且新一期工程建设将在 23 年底完成，公司产能将翻倍增长。在美国市场，公司已与全球最大 动保公司硕腾续签了为期五年的金霉素采购总协议；同时已与大部分 国内养殖公司建立了联系。另一方面公司地处内蒙古，靠近玉米主产 区且能源成本低廉，公司生产成本低于行业平均。 动物疫苗业务快速发展，新品储备丰富。公司已形成四大生产基 地，产品涵盖多种猪用疫苗、宠物疫苗。公司蓝耳灭活疫苗市占率全 国第一。同时公司多种新品正在或者即将放量：如美国子公司的圆支 疫苗已经在国内代理销售、布病疫苗正在等待核发新兽药证书和生产 许可证。此外，公司收购吉林百思万可，提前布局非瘟疫苗。