黄金行业专题报告：黄金定价与预期理论，2023H2金价走势展望.pdf

黄金行业专题报告：黄金定价与预期理论，2023H2金价走势展望。黄金具有商品、货币、金融三重属性，商品属性对金价的影响逐渐淡化，货币属 性主导金价的长期走势，金融属性主导金价的短期走势。长期看，黄金作为主 权货币的信用背书，随着整体信用规模的不断扩大，金价中枢将不断抬升；短期 看，黄金与实际利率和美元指数表现出负相关性，实际利率通过机会成本和避险 逻辑与金价呈现负相关关系，美元指数通过计价基础与信用风险对冲与金价呈现 负相关关系。实际利率、美元指数能够解释大部分时间内金价的走势，但是黄金 仍然受到其他因素的影响。

基于预期理论将更好的解释短期黄金定价逻辑

黄金价格波动大多数时间交易的是相对收益预期，波动的原因来自有限资金流 动，实际利率和美元指数对金价变动的解释是结果的表现。影响资金流动的预 期包括美国货币政策预期、美国经济周期预期、欧洲货币政策预期、通胀预期、 避险需求、投机需求。不同维度的预期中总有一个预期发挥主导作用，继而引导有 限的资金流向。在无风险事件时，美国货币政策预期、欧洲货币政策预期、经济 周期预期对金价的影响较大，在有风险事件时，避险需求对金价起到主导作用， 通胀预期根据变化速度对金价产生不同的影响，投机需求则从动量角度影响金 价，表现为“锦上添花”或者“釜底抽薪”的作用。

美联储货币政策转向时点虽存变数，但美国经济衰退趋势或已相对明朗

短期内市场将主要受美国货币政策预期和经济周期预期的影响。复盘美联储 1980 年代以来的暂停加息节点，核心通胀水平低位走缓和经济增速下降是美联 储暂停加息的基本条件。当前美国核心通胀水平处在高位下降的趋势中，距离低 位走缓还有一定时间。美国经济增长压力较大，PMI 指数、长短期利率倒挂等 经济先行指标暗示衰退将至，但是美国 2023Q2 的 GDP 数据不降反增，经济后 期如何发展成为市场关注的重点，美联储暂停加息时点或未到达。

2023Q3 金价或将显现承压，2023Q4 有望重回上涨通道

在不出现突发事件的前提假设下，短期避险需求对金价影响较小，我们的核心假 设包括：（1）美国的核心通胀将延续下行趋势，并在未来出现低位走缓；（2）欧 洲通胀顽固，欧洲货币政策将继续加息或者维持高利率以控制通胀水平；（3）原 油价格不会因为供应的紧俏大涨而带动通胀预期快速上行；（4）遵从经济先行指 标的指引，美国经济会步入衰退。综上，2023H2-2024H1 金价将在美联储货币 政策和美国经济衰退预期的逻辑下运行。鉴于美国 2023Q2 的 GDP 同比不降反 增，这将延迟美国经济衰退的到来，2023Q3 市场将倾向美国经济衰退预期走弱， 后续金价将依次受到美国加息预期、退出加息预期、维持高利率预期、降息预期 的影响，金价走势或于 2023Q3 表现承压，2023Q4 有望重启上涨。综合上述分 析，建议重点关注自产金产量丰富且产能扩张的公司。