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利民股份研究报告：草铵膦市占率提升&杀菌剂回暖，开启新能源材料第二赛道。5000 吨/年气相连续法草铵膦投产，低成本优势将有助于公司在草铵膦行 业大幅扩产的低景气周期中扩大市占率。公司 5000 吨/年草铵膦项目已于 2022Q4 试生产，预计产能将逐步释放。公司草铵膦采用先进的气相连续法 生产工艺，相比于传统 Strecker 工艺，原材料成本有望降低，同时危废 量也将减少。气相连续法工艺的成本一般在 4-5 万元左右，低于 Strecker 工艺的 7-8 万元。未来两年草铵膦行业产能仍将扩张，公司先进工艺带来 的成本优势能够让公司在行业低景气下仍然保持一定的盈利水平，并有望 抢占落后工艺高成本厂商的订单，扩大市占率。精草铵膦的药效是草铵膦 的 2 倍，使用性价比高且符合我国农药减量增效政策，量产后有望替代草 铵膦，公司 10000 吨/年精草铵膦项目已取得备案证，预计 2024-2025 年 逐步投产，有望提前抢占风口。

代森锰锌国内龙头，原材料乙二胺价格下跌盈利迎来边际改善。公司合计 拥有 4.5 万吨/年的代森锰锌产能，占全球产能约 21%，国内市场占有率高 达 70-80%。乙二胺是代森锰锌的核心原材料，根据我们的测算，公司一年 消耗约 1 万吨乙二胺，乙二胺价格每波动 1 万元，公司成本将有约 1 亿元 的波动，盈利弹性较大。过去两年受原油价格冲高和进口渠道因疫情受阻 影响，乙二胺价格高企，最高涨至 5.5 万元/吨，代森锰锌盈利水平处于 低位。目前原油价格已下滑、下游需求变弱，同时疫情放开进口渠道恢 复，乙二胺价格已跌至 1.05 万元/吨左右，并有望维持在低位，代森锰锌 盈利迎来边际改善。根据我们测算，2023H1 代森锰锌-乙二胺的价差为 1.89 万元/吨，同比扩大 38.7%。

布局 2 万吨/年 LiFSI，开拓新能源材料第二赛道。此前头部电池厂 LiFSI 添加比例在 0.5-2%之间，目前主流配方的添加量已提升至 2-10%，而在新 型 4680 电池的电解液中 LiFSI 的添加比例预计能达到 15%，松下供给特斯 拉的 4680 电池预计于 2024 年量产，有望推动 LiFSI 产品需求的快速增 长。LiFSI 生产工艺与公司精细化工核心工艺以及环保安全方面技术相契 合。LiFSI 成功量产后其生产成本有望下降，LiFSI 的添加量有望进一步 提升，有望加速对 LiPF6的替代。公司一期项目规划 2 万吨/年 LiFSI，有 望于 2025 年投产，以 15-20 万元/吨、20%毛利率计算，将贡献 6-8 亿的 毛利增量。