中国中免公司更新报告：预期见底，展望远大.pdf
- 上传者：老*
- 时间：2023/08/03
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中国中免公司更新报告：预期见底，展望远大。市场将短期因素长期化，预期见底。上半年受中高端消费力较弱、折 扣收窄、打击代购等因素影响，海南离岛免税销售表现不佳；同时汇 率因素扰动使毛利率恢复不及预期，市场展现悲观情绪，机构持仓下 降。而长期来看，消费继续升级，回流国内仍将是趋势。中免供应链 壁垒仍然高，市占率、利润率不必过于悲观。
复盘海外，最差假设下，中免盈利仍将稳固。海南 2025 年底封关在 即，市场普遍担心封关后竞争格局恶化。我们认为当前中免已提前卡 位海南机场、港口、市中心等核心流量入口，能够提供一站式旅游购 物体验，精品能力不断增强。以香港作参考，免税部分参考莎莎和 DFS，预计净利率 12-16%，坪效 20-30 万/平/年；有税部分参考海港 城和时代广场，扣点率 15-25%，坪效 10-20 万/平/年。测算得封关后 悲观假设下海南远期稳态利润 109 亿，中性假设下为 162 亿。
市内免税有望接力成长，海外巨头提供并购经验。市内免税在提升消 费者购物体验、支持非标品购买、提高免税商盈利能力等方面具备显 著优势，预计市场空间超过 400 亿元。中免增资中出服 49%股权，市 内免税市场地位更加稳固，预计在现有股权结构下贡献约 25 亿利润 增量。中免现金流充沛，可复制 Dufry 并购历程：同业并购做大规模、 异业并购拓展业务版图、跨区并购开拓新市场等。
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