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小商品城研究报告：坚定转型步伐，开启成长周期。植根义乌发展沃土，顺应产业带出海浪潮，公司充分享受行业β： （1）对外贸易：我国连续 6 年保持世界第一货物贸易国地位，贸易韧性与活 力仍然较强；（2）B2B 贸易：当前 B2B 进入到了 3.0 阶段，贸易全环节配套 服务能力大幅提升；“一带一路”贸易额持续扩大，带来新的发展机遇。 （3）1039 模式：目前 1039 模式的出口占比仍然较低，在产业带出海、贸易 碎片化的大背景下，依托免征免退、简化申报、收汇灵活的特征，1039 模式 依然大有可为。（4）义乌：践行 40 年的“兴商”战略造就了义乌独特的营商 环境，义乌的政策资源、产业带支撑能力、市场主体活力等均为公司提供了 良好的发展土壤。

市场化经营理念+国企资源优势铸就公司壁垒：一方面，公司享受着政 策支持、核心资源整合力、人才吸引力、外部合作渠道等天然国企竞争优 势；另一方面，公司坚持市场化改革，通过引入战投、实施股权激励、进行 业务拓展和转型、加大专业人才招引力度等方法全面焕发活力。上层政策资 源+下层市场化执行为公司的业务转型提供保障。

后端履约业务市场空间广阔：转型贸易服务商后打开业务扩展空间，新业 务 25 年潜在利润贡献有望达到 10 亿元量级，相当于再造一个小商品城。 （1）支付：义支付着力于解决中小微外贸企业账户冻结等诸多支付痛点， 预计 2-3年内跨境人民币业务有望带来 5亿元利润；（2）SaaS：Chinagoods平 台 GMV 不断提升，逐步开启变现，基础服务费+增值服务费 25 年利润有望 达到 1 亿元；（3）数据要素：Chinagoods 平台沉淀全链路贸易数据，且公司 拥有保理牌照及征信公司，供应链金融或成为数据变现的另一种途径，供应 链金融业务 25 年潜在收入体量 4.6-9.1 亿元，且预计利润率较高；（4）物流 仓储：合资公司智捷元港 25 年物流业务潜在利润 2.9 亿元，另外国际数字物 流市场建成后仓储服务也将带来增量利润。

估值、利润中枢有望进入上行通道。估值角度来看，公司传统业务与新 业务从商业逻辑上来说互为支撑、密不可分，因此建议用整体法来看待，提 升公司整体的估值水平；利润角度来看，剔除商位资格费、投资收益的扰 动，公司的净利润在新业务带动下正处于上升期当中，且公司平台的变现方 式众多，目前尚未完全落地并在利润中得以体现，未来空间较大。后续数贸 中心建成后有望进一步带来可观的收入利润增量。