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冰轮环境研究报告：制冷压缩设备领军者，氢能+CCUS打造第二增长曲线。公司深耕制冷行业超半世纪，受益于下游需求景气，业绩增速稳健。公司成立于 1956 年，于 1959 年成功生产出首台 2AL-15 型氨制冷压缩机从而正式进入制冷 行业，之后，公司又相继成功研制中国第一台活塞式制冷压缩机和螺杆制冷压缩 机。2012 年，公司通过收购国际知名中央空调企业顿汉布什集团，完善了气温控 制领域产业链，目前公司形成了涵盖低温冷冻、中央空调、节能制热设备三大主 业的业务格局，并积极利用设备制造经验拓展氢能、CCUS 等新兴领域拓展。 2018-2022 年，公司收入复合增速达 14.05%，归母净利润复合增速为 10.82%， 2021 年至今，受益于公司在能源化工领域的良好基础，公司营收和订货双创历史 新高。我们认为随着国家对“碳达峰”“碳中和”国策的深入布局和政策支持，叠 加公司新兴领域的不断渗透，未来公司营收有望维持良好增长。

冷链物流行业市场规模超 4000 亿，公司制冷设备为行业基建扩张核心部件。2021 年我国冷链物流市场规模达 4184 亿元，2017-2021 年复合增速为 13.2%。我们认 为，冷链物流行业受益于政策、基建和需求转变，有望迎来进一步增长：（1）《“十 四五”冷链物流发展规划的通知》提出到 2025 年，我国要建设 100 个左右国家 骨干冷链物流基地，肉类、果蔬、水产品产地低温处理率分别达到 85%、30%、 85%；（2）“十四五”期间，我国将建设“四横四纵”国家冷链物流骨干通道网络， 并进一步优化枢纽港站冷链设施布局，完善产销冷链运输设施网络，推进冷链运 输装配升级；（3）生鲜电商行业五年复合增速超 30%，民众生鲜消费方式转变有 望对冷链物流行业起到良好提振作用。公司具备全系列螺杆压缩机生产能力，可 覆盖-271℃-200℃温度区间、0Mpa--45Mpa 压力范围，2020-2022 年，母公司（我 们作为公司制冷设备业务参考数据来源）收入复合增速达 27%，净利率提升明显。 此外，公司是国内率先开展自然工质 CO2 的应用开发的企业，形成了完善的 CO2 制冷系统理论体系，中长期看， NH3/CO2 是蒸发温度为-52-0℃温区范围内最佳 制冷解决方案。公司有望凭借良好的设备制造和制冷剂生产基础，在冷链物流市 场扩大背景下乘风起航。

中央空调工业领域景气度较高，顿汉布什大型项目经验丰富。根据《2022 中国中 央空调行业草根调研报告》，2022 年我国中央空调行业同比下滑 2.2%，其中，地 产行业下行致使家装零售需求下滑，但工业市场景气度提升带动离心机、螺杆机 等大型冷水机组有所增长。欧美系品牌在冷水机市场具备较强的竞争优势，有望 受益于工业市场领域增长。此外，全球数据中心建设景气度提升，顿汉布什是全 球螺杆技术的领军者，优势业务包含地铁站空调、数据中心温控压缩机组、核电 空调等，有望直接受益于近年来全球高涨的数据中心建设热，从项目经验看，顿 汉布什负责了中国地铁项目 70%的订单，以及国家体育场、上海世博会、宁德核 电站等多个大型项目的中央制冷工作，具备充足的项目经验。