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2023年中期宏观策略报告：平稳修复，徐徐图之。全球经济：核心通胀韧性与金融脆弱性并存。全球经济复苏之路曲折且漫长， 面临罕见的通胀韧性与金融脆弱性并存格局。在货币紧缩压制需求效应显现、 金融体系压力加大信贷放缓、地缘政治关系紧张约束经济增长等影响下，全球 经济增速将放缓；但由于劳动力市场紧张、消费信心提升、服务业恢复态势较 好、能源危机影响低于预期等，全球经济有较强韧性，主要国际组织最新预测 值均值上调幅度达到 0.3%。通胀方面，有收入支撑的服务业需求向好，主要 发达经济体剔除食品和能源价格后的核心通胀韧性强，其央行维持高利率的持 续时间可能超预期，而高利率环境将使其国内银行体系再次出现脆弱性、非银 行金融机构风险可能达到系统重要性水平、房地产市场继续调整等，宏观金融 稳定风险提高，货币政策将不得不行走在价格稳定和金融稳定的“最后一公里 钢丝绳”上，挑战难度大于 2022 年抗高通胀的第一阶段。

国内经济：消费引领内需回升，增速"前低中高后稳"。我国正处于经济恢复 和产业升级的关键期，要在短期稳增长和长期高质量发展中取得平衡，平稳恢 复是今后一个时期的主基调。上半年经济最突出特征是总需求不足、恢复基础 不牢，具体表现为四大特征：一是民间投资严重滞后于全部投资；二是房地产 拖累需求明显；三是居民多储蓄少消费；四是需求不足和信心不足在价格上表 现为低通胀。预计下半年经济呈平稳恢复态势，但恢复力度仍低于疫情前同期 水平，全年 GDP 增长 5.3%左右。一是国内消费潜能释放仍面临“就业-收入- 消费”循环恢复偏慢的制约，但服务消费修复空间大，且政策加码有望助力薄 弱环节恢复，消费增速或总体维持平稳，预计全年社零约增长 8-11%。二是地 产拖累，基建制造有支撑，投资增速稳中趋降。房地产投资受制于弱预期、弱 需求、民营房企融资难等供需两端制约，或延续负增长，预计全年增长-8%左 右；基建投资受益于资金和项目均有政策加力提效支撑，短期增速有望维持高 增，预计全年约增长 8%；制造业投资将继续受政策和金融支持，但盈利走弱、 企业去库存和高基数制约仍在，预计全年中枢回落至 5%左右。三是受欧美经 济“浅衰退”、高基数效应减弱、出口份额有支撑等因素的影响，下半年出口 增速降幅或不大，预计全年中枢在-2%左右。

国内通胀形势：低位回升，难言通缩。CPI 方面，国内需求不足、猪肉拉动作 用减弱，均不利于 CPI 同比中枢的回升，但服务价格上涨空间大、国际油价拖 累作用减弱，中性情况下预计 7 月份 CPI 同比探底年内低点，随后将步入回升 通道，下半年中枢约增长 0.5%左右，全年约增长 0.6%。PPI 方面，翘尾因素 大幅回升决定 PPI 同比或见底回升，但受全球经济放缓、国内房地产需求低迷影响，新涨价因素缺乏大幅上行基础，预计从 7 月开始降幅逐渐收窄，下半年 中枢在-2.7%左右，全年约增长-3%。