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2023年中期宏观经济与资产展望：求之于势。回顾上半年，宏观形势的预期差发生不少：中国经济，一季度“脉冲式”反弹，4 月以来超预 期下行；中国政策，1-5 月定力较足，6 月以来组合拳预期升温；中国市场，权益端 AI、中特估 等成长风格占优，债券“小牛”；海外形势，美国衰退和美联储降息，市场预期均大幅变化。

展望下半年，宏观形势的预期差可能仍多、不确定性仍大：基准情形下，美国“非典型”衰 退、中国“非典型”复苏，中国经济下行压力仍大、但全年 5%左右 GDP 目标仍能实现，政策 有望陆续出台、但难有强刺激，资产配置大环境还是“资金面宽松+盈利欠佳”，权益端结构 性机会为主、成长可能好于价值，债券利率 6-7 月可能调整、下半年整体可能震荡偏下行。

倾向于认为：“信心比黄金重要，形势比人强”，下半年我国经济、政策、市场，可能都需 “求之于势（主动营造有利的态势）”：势之一是中美经济周期与政策周期将延续分化、中美 关系难以实质缓和；势之二是我国经济实际下行压力仍大，短期和中长期各种约束凸显，结构 转型应需稳住总量。总体看，下半年可能需要我们更加主动应对、也要更加积极有为。

综合看，2023 年下半年中国宏观运行和资产配置将呈现如下特征：

一、政策面：组合拳正在路上，稳信心、稳增长、强产业、中央加杠杆，兼顾防风险、促改 革。

>总基调：6.13 降息只是开始，“一批政策”有望陆续出台，短期紧盯两点，一是稳增长需稳地 产，北上广深等核心城市可能松地产；二是稳信心需稳民企，支持民企的法律制度有望出台。 >货币端：宽松还是大方向，可能再降准降息、但宽信用难，关注地产/汇率/金融风险的扰动。 >财政端：延续积极，专项债发行可能提速，政策性金融工具可能加码，特别国债是可选政策。 >中长期：紧盯两大会议，一是全国金融工作会议（预计三季度），定调未来五年金融工作尤 其是防风险的总思路，二是二十届三中全会（预计 10 月），应会聚焦经济体制机制改革。

二、基本面：中美周期延续分化，我国压力仍大、全年 GDP 有望 5.3%，地产消费出口是关 键。

1、全球看，美国本轮衰退有特殊性、大概率偏温和。当前美国经济有韧性，“就业指标很强、 其他指标较差”，主因货币紧缩、银行危机的影响有时滞，美国仍大概率会步入衰退区间。

2、国内看，“脉冲式”反弹可能已结束，下半年压力仍大。上半年，经济复苏动能先升后降、 4 月以来超预期下行，符合我们前瞻判断；下半年约束仍多，一是短期负循环亟待打破，居民谨 慎、物价走低、企业利润承压；二是中长期约束凸显，尤其是人口加速下滑、地方债务危机。

3、节奏看，增速向正常水平收敛，GDP目标应能实现。GDP 同比看，预计全年 5.3%左右，Q2- Q4 当季增速分别为 7.2%、4.7%、5%；GDP 环比看，Q2 可能是全年低点，下半年逐步向正常 水平收敛；动能看，上行力量是基建发力，消费-地产低位震荡，下行力量是出口-制造业回落。

4、结构看，消费可能低位均衡，地产出口不确定性大。1）走势相对确定的分项：预计消费低 位均衡，基建继续发力，制造业继续回落；工业生产受库存去化压制，可能持续至 Q3；2）走 势不确定性大的分项：地产对政策钝化、可能低位均衡；出口仍趋回落，可能小幅负增。