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公募REITs 2023年下半年投资策略（资产配置篇）：在探索中前行，于实践中成长。从底层资产业绩修复、投资框架、二级市场估值、市场多层次发展目标等维度 出发，展望下半年，我国不动产投资信托基金（REITs）市场或存在多元化的 投资机会。投资者对于公募 REITs 2023 年二季报的表现逐步形成预期，叠加 交易量的复苏，公募 REITs 二级市场或将迎来估值修复行情。预计产权 REITs 或率先迎来修复，建议重点关注业绩相对稳定且扩募/Pre-REITs 等逻辑更为清 晰的仓储物流 REITs、抗周期性较强的保障房 REITs、以及部分业绩相对稳定 的产业园区 REITs。对于长期资金而言，上半年持续的回调后特许经营权 REITs 的性价比也已凸显。

公募 REITs 市场复盘：从量价齐升到缩量下跌。以中证 REITs（收盘）指数为 参考，2022 年全年，我国公募 REITs 市场从过热转向理性调整，包括解禁、扩 募等各类政策逐步完善。进入 2023 年上半年，公募 REITs 市场在经历短暂的 量价齐升后，迎来持续数周的回调，并一度呈现缩量下跌态势。受限于流通规 模，市场交投活跃度清淡的阶段，较小交易量的交易也会对市场产生较大波动。 分板块看，生态环保/仓储物流/能源/保障房四个板块的相对表现具备一定韧性。

底层资产业绩修复节奏存在差异。2023 年一季度，公募 REITs 业绩表现喜忧参 半，板块分化明显分化。高速公路修复强劲、生态环保表现分化、部分产业园 区业绩仍受制于出租率的持续下行、仓储物流和保障房则保持平稳运行。可供 分配金额方面，整体来看，大部分 REITs 今年一季度的完成度较高，全年分红 或可期。往后看，疫后经济的系统性修复是渐进的过程，REITs 底层资产的业 绩修复也难一蹴而就，预计高速公路或将继续修复，产业园区的修复周期则相 对较长，保障房和仓储物流的经营有望维持稳健。

公募 REITs 分红的除息与填息。基于存量 REITs 的经验构建类似的底层资产模 型，我们发现无论是特许经营权 REITs 还是产权 REITs，理论上其在除息后都 应存在填息效应，其中特许经营权 REITs 的填息仅包括“利息”部分。从公募 REITs 的实操经验来看，产权 REITs 的填息效应较为明显，而特许经营权 REITs 的填息效应则偏弱，这也在一定程度上压制了其二级市场的价格表现。展望未 来，随着对于公募 REITs 内部收益率（IRR）等参数的信披要求更加完善，特 许经营权 REITs 的投资者在计算分红时的“本息”部分料将有更多参考，进而 助推特许经营权的填权效应。

REITs 估值性价比已现。REITs 的核心在于资产，长期视角下，投资人通过 REITs 购入核心区域的优质资产，既可以获得基础设施良好运营所带来的现金流分配， 能够分享到资产增值所带来的红利。从 IRR、P/FFO、P/NAV 三重估值视角观 察，当前多只特许经营权标的的 IRR 已处较高历史分位水平，大部分 REITs 的 P/FFO 和 P/NAV 也偏低，或表明公募 REITs 二级市场价格配置价值已现。

REITs 市场多层次发展下蕴含更加多元的投资选择。随着 C-REITs 的持续扩容 增类，REITs 市场的体量有望持续扩大，其或将成为一类大类资产。随着首批 公募 REITs 扩募落地在望，扩募或逐步焕发 REITs 股性，一级半市场迎来投资 机会，二级市场或也因此产生交易机会。此外，国内相关政策的持续加码， Pre-REITs 或可补足国内全方位不动产投资体系，为投资者提供提前锁定优质 标的的机会，并通过一二级市场价差增厚投资收益。