珍酒李渡（6979.HK）研究报告：酒中珍品，发力升级.pdf

珍酒李渡（6979.HK）研究报告：酒中珍品，发力升级。珍酒、李渡为核，构建增长引擎。珍酒李渡通过并购整合构建四大品牌、 多种香型的业务体系，形成了以珍酒为旗舰品牌（酱香型）、李渡蓬勃 发展（兼香型）、湘窖&开口笑地区领先的品牌矩阵，2022 年收入 58.6 亿元、同比+14.9%（2020-2022 年 CAGR56.2%），净利润 10.3 亿元、同 比持平，扣除上市费用及优先股公允价值变动后 2022 年经调整净利 11.97 亿元、同比+12%。2022 年四大品牌珍酒、李渡、湘窖、开口笑分 别实现收入 38.2、8.9、7.1、3.4 亿元，其中旗舰品牌珍酒因前身为茅台 易地试验厂而被誉为“异地茅台”，占收入比重超过 65%，为第一大增 长引擎，李渡拥有元代烧酒作坊遗址作为独有的品牌资产，2022 年增速 同比+36%领先其他品牌。近年来珍酒、李渡放量增长带动产品结构升 级，公司毛利率由 2020 年的 52.2%提升至 2022 年的 55.3%。2022 年市 场及投入加大拖累盈利能力，未来净利率有望迎来改善。

白酒结构周期，酱酒拐点将至。白酒产量平稳运行，结构升级推动行业 稳步增长，市场集中度持续提升。根据权图数据，2022 年酱酒产能占比 约 11%、收入占比 32%、利润占比 40%，目前酱酒格局迎拐点，品质 化、品牌化发展下酱酒逐步分化，珍酒凭借优质基因放量可期。

渠道蓄力，开拓可期。公司近年来持续拓展与升级经销渠道网络，并深 耕终端布局，截止 2022 年底经销商 6618 家，其中经销合作伙伴、体验 店、零售店分别为 2678 家、1074 家、2866 家，经销合作伙伴覆盖超 18.9 万个销售终端。珍酒于 2020 年提出“6+8+N”市场布局战略，未来渠道 持续拓展的同时有望进一步强化渠道质量与渠道结构，渠道杠杆拉动下 品牌势能与市场培育有望实现进一步突破。