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生物股份（600201）研究报告：云散月将明。行业：动保板块估值低，配置安全边际高；下游养殖规模化，兽用生物制品 渗透率提升；市场苗替代政采苗盈利能力提升；新品种将上市行业扩容。

公司：口蹄疫疫苗毛利率企稳；非口苗产品绘制第二增长曲线。 周期将至 动保估值修复可期

动保和生猪养殖板块的估值历史走势较为相近，但当前两者估值水平背离。

截至 2023 年 4 月 14 日，动保板块 PB 仅为历史 16%分位数，生猪养殖板块 PB 估值约为历史 61%分位数。近期，生猪产能进入去化通道，养殖板块估 值回升，动保将紧随其后迎来估值修复。

兽用生物制品增长空间大 优质头部企业受益

单价疫苗向多价疫苗、多联疫苗发展将成趋势。多价、多联疫苗实现“一针 多防”，提高疫苗接种效率的同时减少接种成本，为畜禽养殖企业减轻负 担。具备多联、多价苗研发生产能力和生产工艺的企业将受益。

“先打后补”全面加速推进，市场苗将快速发展。国家强制免疫疫病逐步减 少，市场苗逐步取代政采苗。市场苗价高质优，头部企业受益。

渗透率提升+国产化替代双驱动，宠物疫苗将开辟蓝海市场。宠物药品潜在市 场空间超百亿。2020 年，全球宠物用药规模 135.5 亿美元，占全球兽药市场 总体比重达 40%，而我国宠物用药销售额占比仅 1.4%，潜在空间巨大。目 前国内宠物疫苗市场主要由外资企业主导，国产药品、疫苗方兴未艾。

公司口苗基本盘稳固 非口苗管线蓄势待发

市场化替代下口蹄疫疫苗市场扩容，价格战局势缓和。至 2025 年，市场苗 完全替代政采苗，我们测算届时口苗市场空间较当前市场空间扩容 37%。公 司口蹄疫疫苗市场份额多年位居行业第一。前期行业竞争带来的价格下降或 告一段落，公司盈利能力企稳。

非口苗产品蓄势待发，绘制第二增长曲线。公司近年来持续研发推出新品： 圆支二联苗 2022 年上市后反响良好；与中科院合作研发的非洲猪瘟亚单位疫 苗已处于申报农业农村部应急评审阶段；犬四联、犬三联疫苗处于临床试验 阶段，猫三联疫苗、猫四联疫苗正在申报临床试验。

布局第三代疫苗技术路径。公司发布定增句话布局 mRNA 疫苗研发和产能建 设，围绕猪、反刍动物、犬、猫用 mRNA 疫苗、兽用核酸药进行深入研究和 开发。mRNA 疫苗是最新一代疫苗，具有研发速度快、安全性高、保护效果 好、生产方便等优点，布局 mRNA 疫苗开发有利于抢占行业发展先机。