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南方传媒（601900）研究报告：主业昂扬向上，积极拥抱AI+教育，看好公司成长预期。南方传媒：广东省头部出版国企。公司是广东省地方国企，拥有当地中小学教 材教辅的出版与发行权。公司主业包括教材教辅/一般图书/报刊等出版、发行、 报媒、物资贸易、印刷等。业务类型看，发行占大头（22 年营收占比为 79.64%）， 出版其次（占比 35.52%）。产品类型看，以中小学教材教辅为主（占比 87.82%）。

如何理解教材教辅行业？弱周期的稳健型赛道。教材教辅是典型的弱周期稳健 型赛道，我们认为稳健本质在于供需双重保障。供给端，教材教辅出版及发行 具备较高的区域性行政许可壁垒，保障各公司市场地位及下游客户稳定；需求 端主要源于教育的刚需+销售以 B 端为主（以学校为主体）。进一步从量价拆 分看，1）在校人数：出生率传导至在校人数变化具备时滞性，22-24 年在校学 生基数由 04-18 年出生率（新世纪以来出生率高位）决定，基数韧性较强。此 外，我们进一步测算未来各地区在校学生数变动，广东、山东等地未来更具优 势。2）人均持有量：教材及评议类教辅持有量由各地政府决定，具备较强刚 性；市场类教辅持有量由于高考升学+教育刚性需求，支出波动受宏观影响或 更小；3）价：教材及评议类教辅政府指导定价，价格端刚性较强，同时成本 端主要由印刷及纸张成本构成，纸张价格稳定性较强，行业利润空间稳定。

AI+教育逻辑顺畅，想象空间较大。公司基于自身的教材教辅资源优势，积极 布局 AI+教育领域。1）AI 听说：AI 青少年语言学习平台，背靠拥有英语/语 文教材的教育社，AI 辅助语言听/读/背/默学习；2）花城评测：艺考评级系统， 背靠花城社的音乐教材资源，目前已完成广州市第一批 37 所学校音乐科目测 评。我们认为相较于其他 AI+教育产品，公司拥有教材教辅背书，与校内学习 契合程度更高，且与相关教育部门、学校都有良好稳定的合作关系，理论上可 覆盖的学生基数或更大，此外 APP+相关图书的配套或将产生协同，为公司带 来较大想象空间。

公司主业安全垫较高+有增长预期。1）预测广东地区未来在校学生数仍保持 增长+人均消费水平较高+教育刚性需求，已有业务的安全垫较高。2）外延并 购驱动增长。公司 22 年并购广州教育书店，我们认为也贡献一定利润增量； 23 年有望收购广州岭南美术出版社及地图出版社，我们预计也将贡献千万级 利润增量。展望未来，一方面广东发行渠道与出版社整合仍有一定空间，或可 继续贡献业绩增量；另一方面，渠道与出版社的整合有望形成规模效应，提升 公司市场竞争力。3）内部集约化+专业化经营提升盈利能力。一方面，公司将 粤版教材教辅资源统一整合至教育出版社，解决同质化竞争和资源内耗问题， 有利于提升出版社经营效率；另一方面，其余出版社将专注一般图书出版及营 销水平提升，可期待后续进展。