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怡合达（301029）研究报告：机械“乐高”，小零件高壁垒。根据怡合达 2023 年 2 月 18 日投资者关系活动记录表，自动化设备中零部 件成本占比 55%，在这总零部件成本中，价值 10-12%的非核心零部件可 以被标准化，即 FA 业务；价值 28-30%为无法标准化的非核心零部件，即 FB 业务。我们结合 MIR 预计的 2021 年我国自动化设备市场规模 2923 亿 元计算 FA&FB 业务市场空间，我们认为 21 年中国 FA&FB 市场规模达 643 亿元，怡合达市占率仅为 2.8%。在客户分散、单价低、频次高的工业 自动化零部件市场中，制造型平台有望通过品质/成本/交付上的规模效应构 建高壁垒。

他山之石：日本米思米整合制造构建商业模式正循环，提高行业壁垒

我们认为米思米的成功主要依赖于转型制造后商业模式正循环所构建的高 壁垒。日本优势的汽车与电子产业给予公司发展契机，在 70 年代模具公司 小而专的特点下，米思米推出创新性的目录销售体系，并将上游制造商组 成垂直分工生产体制。2005 年，米思米整合上游供应商骏河精机后，全面 实施自 2004 年开始的生产改善，通过提高产品品质、降低成本、缩短交 付周期，开启商业模式“创-造-卖”的正循环，提高了行业壁垒，毛利率 也从 2003 财年的 34.93%提高至 2013 财年的 41.6%。

抓住新能源契机，拓高端展地域，发力制造开启正循环

如同当初日本汽车和电子产业给予米思米发展契机一样，怡合达抓住了我 国在全球具有相对优势的新能源产业与米思米错位竞争，在 3C 和新能源 领域建立了良好口碑。公司正积极拓展医疗与半导体等高端领域，定增募 投项目也将增强华东地区交付能力。未来怡合达有望利用设计插件与自制 能力提升产品数字化水平，打造“创-造-卖”的正循环，提高行业壁垒。