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钢铁行业研究报告：供给刚性，需求复苏，行业有望迎来“估值+业绩”双修复。供给回升或已接近天花板，后续供给端逐步呈现刚性特征。春节后，随着钢 材价格及利润的回升，钢铁企业复工复产加快。截至 3 月 17 日，钢铁企业高 炉产能利用率为 88.44%，开工率为 82.29%；电炉企业产能利用率 66.17%，开 工率为 78.26%。趋势上看，开工率及产能利用率均表现为上升。对应钢材五 大品种的产量来看，五大品种合计产量为 959.19 万吨。而根据国家统计局公 布的 1-2 月我国粗钢产量数据，2023 年前两个月，我国粗钢产量完成 1.69 亿 吨，同比增长 6.80%，自供给侧改革实行以来，该数据仅低于 2021 年同期。 按照今年粗钢产量平控假设（2022 年粗钢产量 10.13 亿吨），3-12 月单月粗钢 产量均值 8443.03 万吨。而 1-2 月平均数为 8435 万吨，已接近未来 10 个月的 月均理论值。考虑到前两个月实际产量是逐步提升的走势，因此判断目前的供 给能力实际已在理论值附近。供给端将逐步呈现刚性。

需求向上，重视基建放量带来的需求增长。2023 年中央经济工作会强调稳字 当头、稳中求进。其中提出，要有效带动全社会投资，要通过政府投资和政策 激励有效带动全社会投资，加快实施“十四五”重大工程，加强区域间基础设 施联通。政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持。在政策 的有力支持下，2 月中旬开始，下游开复工率快速提升，在施工条件整体不及 去年同期（农历）的情况下，项目开复工率及到岗率均同比有所提高。下游项 目快速需求带动钢材消费量的快速回升，目前钢材五大品种周消费量均已达到 2022 年平均水平。后续随着旺季需求的进一步释放，稳经济逐步推进，钢材 需求仍有较大提升空间。我们认为，基建领域中，重点关注管道行业需求的释 放。2022 年水利投资完成 10893 亿元投资，同比增长 44%，是新中国成立以 来首次超万亿。水利项目的爆发式增长，将带动水利用管材需求的释放。

低估+供需改善，行业有望迎来“估值+利润”双修复。行业估值在经历 2022 年下半年的大面积亏损后，估值水平处于近五年来相对低位。截至 3 月 17 日， 板块整体市净率 1.08 倍，处于近五年 51.57%分位。其中，冶钢原料当前市净 率 2.03 倍，处于近五年的 30.15%分位；普钢当前市净率 0.82 倍，处于近五年 36.45%分位；特钢当前市净率 1.90 倍，处于近五年 34.27%分位。而行业整体 自供给侧改革以来，财务状况、产品结构已有明显好转，优质上市钢企市净率 有望修复至 1。同时，随着下游需求逐步复苏，行业估值有望迎来修复。 另一方面，随着流动性宽松对于铁矿石价格抬升阶段性结束及我国生铁产量已 处于高位，目前铁矿石价格或已达到全年中枢水平，进一步抬升成本空间有限。 而钢材价格在需求持续恢复的情况下，已经逐步开始将成本压力向下游传导。 截至 3 月 17 日，铁矿石价格自年初以来上涨 8.79%，焦炭价格下降 4.55%， 对应原材料成本上涨 2.07%，而螺纹钢、热轧板卷价格分别上涨 4.07%、6.93%。 可以看出，尽管原材料价格仍然有所上涨，但是下游需求的恢复，使得钢材价 格表现更加强势，钢铁企业有效的将成本端压力传导下去，带来利润的回升。 我们认为，随着经济稳增长的持续推进，钢铁行业将由 2022 年的原材料成本 单边承压逐渐开始向下游传导成本压力，钢材利润有望迎来修复。