乳制品行业深度报告：掘金乳业，攻守兼备.pdf

上传者：v*****
时间：2023/03/24
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乳制品行业深度报告：掘金乳业，攻守兼备。供给侧原奶成本温和上行，需求侧量价齐升。需求侧方面，量上，中国人均饮奶量提升空间巨大，短期经济下行不改长期需求向上；下沉市场具有高成长、高天花板空间。价上，乳制品为大众营养品，消费升级趋势下，高端产品提价与结构高端化齐驱。供给侧方面，中短期随着需求恢复，原奶价格有望止跌；长期受政策提振，产业规模化程度、奶牛单产提升，供需紧张局面有望改善，原奶周期放缓，平滑中游乳企的成本曲线。综合来看，我们认为供需双旺情形下，外购原奶价格长期将保持温和上涨趋势，乳企价格战空间有限。

常温奶：成熟期，竞争趋缓，高端化驱动市场稳中有升，双雄受益。常温奶为乳制品基本盘，高端化为主旋律。早期伊利、蒙牛借常温红利实现全国化扩张，常温白奶和酸奶大单品量价齐升，二者因此牢踞双雄地位。2020 年前，伊利、蒙牛以收入为导向，舍价求量；2020 年后利润为双雄重点，竞争趋缓，有望迎来高质量发展阶段。

低温奶：成长期，区域龙头和双雄有望共同开拓局面。据 Euromonitor，2022 年低温奶市场增速高达 14.4%，重获关注。受运输半径限制，低温白奶市场上光明、新乳业等区域龙头割据，深耕+并购扩张模式下，集中度持续提升。受益超巴奶、冷链物流、生鲜电商发展，双雄和区域龙头有望同台竞技。

奶酪：成长早期，妙可蓝多抢占蓝海先机。2022 年中国人均奶酪消费量低，仅为日本的 1/4，据 Euromonitor，奶酪市场 2008-2022 年 CAGR 为 24.4%，属高成长赛道。2022 年中国奶酪市场 C 端的占比为 39.5%，有较大提升空间，国产企业有望率先受益。国产奶酪龙头妙可蓝多通过低温儿童奶酪棒快速打开局面，2021 年常温奶酪棒的推出有望进一步拓展消费场景。

婴配粉：成熟期，市场出清，国粉龙头竞争壁垒有望进一步巩固。出生率下降、母乳喂养率提升，婴配粉进入存量时代，高端化为破局点，配方、奶源上仍大有可为。新国标出台和新一轮注册潮加速市场出清，国粉市占率有望进一步提升。库存恢复健康后，竞争生态更为良性。儿童粉、成人粉为蓝海市场，有望承接婴配奶粉企业的第二战场。