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江山欧派（603208）研究报告：制造优势筑底，新渠道、品类方兴未艾。工程木门龙头，锐意进取、扩张提速。公司是木门领军企业，核心产品为实 木复合门、夹板模压门，产品矩阵逐步拓宽。2012 年以来公司与万科、保 利等主要房企建立战略合作关系，目前形成浙江江山、河南兰考、重庆永川 三大生产基地，规模制造优势凸显、产品性价比领先。2022 年公司归母净 利润亏损 2.5-3.5 亿元，主要系计提减值影响，伴随直营工程端优质客户放 量、工程代理及经销延续 2022 年增长趋势，预计 2023 年业绩恢复增长。

木门行业：百舸争流，精装日新月著。竞争格局方面，木门行业格局分散， 根据中国木门窗协会及我们计算，2021 年 CR5 仅为 4%，江山欧派以 2% 的市占率居首；其中工程渠道格局更优且集中度向上明确，根据奥维云网， 2021 年工程 CR5 为 17.8%（江山欧派工程市占率达 8.3%），预计具备生 产力、服务力以及价格优势的企业占据强势市场地位。下游需求方面，短期 地产温和复苏，预计 2023 年竣工修复确定性强；2022 年我国精装房渗透率 为 40%（成熟市场达到 80-90%），预计伴随消费模式变化及精装政策温和 推动稳步提升；此外，木门存量市场有望持续贡献增量。我们预计 2030 年 住宅木门市场规模超过 1400 亿元，增长较为平稳（8 年 CAGR 为 5.7%）。

生产制造优势筑底，产能扩张、新品放量。产能方面，目前公司已投建门及 柜类设计产能超过 400 万套，2016-2021 年产能 CAGR 为 27%，未来防火 门、柜类等新产品有望协同放量。采购端，公司规模采购优势突出，单位采 购成本较友商节降 200-800 元；生产端，标准化+柔性化工艺、自动化+信 息化提升效率，公司人工成本占比持续降低；产品端，生产制造优势突出使 得产品性价比领先，市场份额有望持续提升。

大宗风险优化，零售变革提速。1）工程渠道：直营方面，公司客户结构优 化调整，且丰富客户合作类型，目前未执行项目充足，伴随保交楼推进及延 期项目兑现，预计低基数下增长稳健；代理方面，目前代理商数量超过 400 家，预计伴随存量订单转化节奏加快以及新招商力度加强有望延续 2022 年 增长趋势；2）经销渠道：2021 年公司推动营销变革、布局家装市场，加大 全品类招商力度，目前经销商数量超过 22000 家，线上自营商场+多平台入 驻加强引流，预计伴随品牌力持续强化，零售端保持增长。