山西汾酒（600809）研究报告：清香白酒龙头开启新一轮成长周期.pdf
- 上传者：浪潮
- 时间：2023/03/13
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山西汾酒（600809）研究报告：清香白酒龙头开启新一轮成长周期。山西汾酒：全国性清香名酒品牌，国企改革驱动公司持续成长。汾酒曾连续 五次蝉联全国评酒会“中国名酒”称号，是当之无愧的清香白酒龙头。2017 年，公司开始三年国企改革行动，从管理层、股权激励、产品架构等进行系 统性改革，营收由 2016 年 44.05 亿元增长至 2021 年 199.71 元，CAGR 高达 35.3%；归母净利润由 6.05 亿元增长至 53.14 亿元，CAGR 高达 54.4%。
全国化：山西省内基本盘稳固，全国化扩张打开业绩增长空间。山西汾酒拥 有稳固的省内基本盘，省内高市占率&香型壁垒&马太效应，为全国性扩张提 供费投支持、人才梯队，也推动清香品类泛区域化扩张。在全国化推进上， 公司于 2017 年再次开启全国化扩张，早先聚焦三大环山西板块，成功塑造 鲁豫两大样板市场。随后，公司加大长江以南市场的开拓，有望打造第三增 长曲线。经过五年左右全国化扩张，公司省外营收占比由 2017 年的 40.3% 提升至 2021 年的 59.3%，十四五末有望提升至 70%左右。
高端化：深化“拔中高、控底部”策略，青花放量带动产品结构升级。在千 元价位，公司于推出青花 30·复兴版实现价格占位，2022 年有望实现 30 亿 营收。在次高端价位，公司主动培育青花 20 大单品，通过玻汾渠道导流实 现全国化扩张。在腰部价位，公司推动巴拿马系列在环山西市场实现较快增 长，老白汾系列或将有序换代升级。在低端价位，公司主动控制玻汾增长， 并推出高价位献礼版玻汾提升吨价。未来，公司在“拔中高、控底部”策略 下，有序推进青花系列全国化扩张，有望将中高档营收占比提升至 70%+。
成长空间：长江以南市场打造省外新增长极，青花 30·复兴版全国化扩张 打开增长空间。我们从产品结构升级和区域扩张两个维度测算汾酒十四五末 成长空间：1）分区域测算，引入市场成熟度模型，省内以结构升级为主， 长江以南市场接棒环山西市场持续增长，预计 2025 年酒类业务有望实现营 收约 430 亿元。2）分品类测算，引入产品生命周期模型，玻汾持续控量， 青花 20 有序全国化，青花 30 复兴版省内升级、省外铺货&复购增长，有望 接棒青花20 打造第二增长曲线，预计 2025 年酒类业务实现营收约440 亿元。
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