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普瑞眼科（301239）研究报告：核心布局省会直辖优质城市，扩张步伐持续推进。公司优先布局优质市场，医院成长性较为明确。公司主打先 聚焦直辖市与省会等中心城市、再同城加密的全国连锁布局 策略，截至 22H1 已开设 23 家连锁医院，其中昆明润城二 院、合肥瑶海二院、南昌红谷滩二院和广州番禺普瑞眼科四 家新建医院开诊，公司另有多家医院装修中，东莞光明眼科 23 年初已实现控股（IPO 募投项目长春普瑞已投入运营）； 上述事项全部完成后，公司将实现国内 21 省会直辖市+9 城 多院+1 地级市布局的 30 多家医院竞争格局。从核心医院 看，2021 年公司营收 TOP10 医院收入为 13.8 亿元，占比整 体为 81%，净利润为 2.07 亿元，净利率为 15.0%；

疫情扰动+新开业医院短暂影响盈利，营收未来可期

2022 年业绩预告显示公司全年归母净利润为 1755-2279 万元 （yoy- 75.73%-81.31%）；预计 22Q4实现归母净利润-（7121- 7645）万元（yoy-（197%-219%））；收入下滑系：1）22Q4 疫情防控各地陆续迎来感染高峰，公司在昆明、成都、武 汉、重庆等城市的成熟医院收入和利润同期增速放缓；上 海、兰州、乌鲁木齐等城市医院经历了长时间的停诊状态， 对整体利润贡献相应下降；沈阳、天津等城市的培育期医院 收入增长不及预期，减亏数额有限；2）2022 年公司自建多 家眼科专科医院并开业，产生各类资产折旧摊销、人工成本 和期间费用等刚性开支对成本、费用增长影响较大；同时还 有多家眼科专科医院正在筹备过程中；3）2022 年引入大量 管理人才强化对全国经营布局的运营、维护和服务支持，使 得人工薪酬支出上升，2022年度管理费用和销售费用率有所 上升。目前至暗时刻已经过去，展望2023年公司有望业绩加 速。

屈光项目持续发力，视光服务未来可期

公司自 2018 年开展业务转型，大力发展非医保结算项目 （2021 年医保收入占比降低至 15.8%），屈光项目营收占比 持续提升、白内障项目占比不断下降，业务结构调整较大程 度上避开了医保控费对整体毛利率的影响；分业务看，22H1 疫情影响下，屈光得益于参军等刚性需求，收入 5.3 亿元 （yoy+19%，占比 60%，同比+7.04pp），视光 1.3 亿元（yoy -1%，占比 14%，同比-0.9pp），2022 年公司引入在美执业经 验丰富的陆燕博士担任视光学科带头人，同时调整视光业务 整体运营架构，率先与天津视达佳（新兴 OK 镜厂商）达成合作，视光业务规模有望加速扩大。白内障由于择期手术属 性，营收1.2亿元（yoy -16%，占比13%，同比-3.34pct），毛 利率上升至 35.3%（同比+2.27pct）。综合眼病 1.2 亿元（yoy -13%，占比 13%）。