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华厦眼科（301267）研究报告：立足东南，全国连锁扩张未来可期。核心观点：1）疫情三年行业受压制，在疫后复苏的逻辑下，行业预计将实现恢复 性增长；2）公司处于行业第二地位，医院布局较广，具备先发优势，第二梯队逐 步发力，预计将驶入发展快车道；3）公司业务结构持续优化，盈利能力逐步增强， 学术能力强劲，带动公司品牌力提升。

眼科医疗服务行业疫后复苏逻辑确立，行业将实现恢复性增长。1）疫情三年我国 诊疗活动基本无增长：2021 年全国医院端门急诊人次相较于 19 年仅+0.8%，考 虑到 22 年国内疫情情况，仍有较大影响，即疫情三年诊疗活动延缓，基本无增长； 2）医疗服务相关标的受损严重：2022Q1-3 相关标的利润端增速分别为，普瑞眼 科-20.6%（疫情前 19 年全年增速为 56.6%）、爱尔眼科+17.6%（疫情前 19 年全 年增速为 36.7%）、华厦眼科+18.1%（疫情前 19 年全年增速为 32.6%）、何氏眼 科-26.9%（疫情前 19 年全年增速为 43.7%）、通策医疗-16.9%（疫情前 19 年全 年增速为 39.4%）、锦欣生殖+22.2%（疫情前 19 年全年增速为 145.9%）；3）国 内放开后，快速过峰，进入后疫情时代：据中疾控数据，12 月下旬国内发热门诊 就诊人数及新冠患者住院人数达到峰值，春节期间快速过峰，国内进入后疫情时 代，预计诊疗活动将实现恢复性增长。

医院布局广，具备先发优势，第二梯队医院发力，助力公司驶入发展快车道。1） 医院布局数量位居行业第二，立足东南，辐射全国：截至 2022 年 10 月，公司开 设 57 家医院，覆盖 17 个省及 46 个城市，并开设 23 家视光中心；2）公司对 厦门眼科中心的依赖性明显降低：在 2017 年，由于其他医院对利润仍有拖累，厦 门眼科中心对利润贡献 242.8%，到 2021 年降低至 47.8%，可以明显看出新院正 在逐步贡献利润，成为支撑公司业绩增长的后备军；3）全国化布局效果初显：西 南、华南地区医院近几年收入贡献比例提升明显，2021 年净利润超 1000 万的医 院数量为 8 家。

业务结构优化提升盈利能力，学术能力强劲带动品牌建设。1）公司消费属性业务 占比持续提升，配镜业务占比较低：截至 2021 年，屈光业务、白内障业务、配镜 业务、眼底业务收入占比分别为 31.3%/24.7%/11.8%/11.1%，高毛利率的配镜业 务收入占比较低，因此随着公司业务结构的不断优化，有望带来新的业绩提升；2） 公司学术能力强劲，持续提升眼科诊疗品牌：公司具备一批具有国际影响力的眼 科专家以及 9 位学科带头人在中华医学会眼科学分会各专业学组中分别担任副组 长或委员，并申请开展近 200 项国家级、省部级科研课题，获得专利授权 72 项、 软件著作权 149 项。