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百果园集团（2411.HK）研究报告：水果零售品牌王者，渠道扩张拓宽成长边界。中国第一大水果零售商，兼具产品品牌及渠道品牌。公司专注鲜果零售，经 营着中国最大的贴近社区、线上线下一体化及店仓一体化的水果专营连锁零 售网络，拥有百果园、果多美两大渠道品牌及多个优质自有产品品牌。2021 年公司营收利润稳健增长，公司实现收入 102.89 亿元，yoy+16.2%；实现经 调整净利润为 2.51 亿元，yoy+284.3%。

水果零售行业：专营连锁零售及电商渠道增长潜力大，未来头部份额有望提 升。我国水果零售行业稳健增长，2021 年市场规模达 1.23 万亿元，2016-2021 年 CAGR 为 8.2%，对标发达国家增长潜力仍广。从渠道模式来看，专营零 售连锁模式品质化、标准化程度高，电商渠道满足消费者差异化需求、 2016-2021 年零售额 CAGR 达 41.4%，两大渠道发展潜力更大，预计未来市 占率将进一步提升，同时头部品牌连锁零售商市场份额有望提升。

核心竞争力：以门店为核心的专营零售网络为护城河，品质优势加深壁垒， 未来渠道扩张有望打开成长空间。渠道端，公司采用线上线下一体化及仓店 一体化的运营模式实现全渠道触达，以门店为核心的专营零售网络构筑护城 河，门店经营方面采用特许经营模式实现加盟门店的快速扩张，未来线下渠 道持续扩张将进一步拓宽公司成长边界。此外线上渠道的拓展进一步增强流 量积累反哺线下，长期渗透空间仍广，规模效应下渠道盈利亦有望改善。供 应链端，百果园垂直整合全产业链，标准化&技术赋能打造品质优势，同时公 司率先建立果品品质分级体系引领行业标准，构建了较强的品质壁垒。品牌 端，公司兼具知名渠道品牌及优质产品品牌，高品质产品提升品牌认可度、 带来强溢价能力，同时公司不断强化会员运营，打造私域池增强用户粘性。