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同道猎聘（6100.HK）研究报告：中高端在线招聘龙头，受益于宏观环境修复。猎聘通过建立 B（企业）+H（猎头）+C（求职者）的独特生态，成为中高端在 线招聘市场领导者。2021 年实现收入 26.51 亿元，2015-2021 年 6 年 CAGR 达 40%。2021 年中高端人才数量为 1.1 亿人，猎聘个人注册用户数已达 7390 万 人，占比为 65%。2021 年国内猎头顾问数量约 50 万人，猎聘的验证猎头数已达 到近 20 万人，覆盖近一半。此外，近年来猎聘亦从中高端在线招聘行业向人力 服务产业链延伸，包括面向 B 端的灵活用工服务、调查服务等延伸，以及面向 C 端围绕“求职-职业生涯发展”拓展服务能力。

中高端在线招聘稳健发展，猎聘是行业龙头。 中高端人才供给端具备稀缺性，企业细分需求强。供需双方具备较高非标属 性，促成了招聘的更高的匹配成本与较长的招聘周期，因此中高端招聘需要猎 头进行撮合。我们测算 22 年中高端线上招聘规模达 420 亿，判断增长驱动力为 线上渗透率提升以及人均招聘成本的增长，25 年规模将达 677 亿，3 年 CAGR 达 17.3%。猎聘凭借 BHC 生态、良好的技术和品牌、多年积累的客户资源和服 务经验，成为中高端线上招聘龙头，按收入计 22 年市占率约 6%，21 年覆盖行 业近一半猎头及 65%中高端招聘用户。

收入量价齐升，判断未来付费客户规模贡献更大增长驱动力。 猎聘主要以企业端收入为主，占收入比例在 90%左右。从历史数据看，2017- 2021 年，猎聘企业端收入 CAGR 达 30.5%，其中付费客户量 CAGR16.1%， ARPU 值 CAGR12.4%，量的提高成为营收增长的核心驱动力。我们判断未来增 长主要依靠企业端客户的量价齐升，其中付费客户数贡献更大增长驱动力， ARPU 随着服务客户时间的增长逐渐提升。付费客户数的增长主要依靠注册企 业数的增长及付费率的企稳回升，ARPU 的增长主要依靠提供更多增值服务。