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箭牌家居（001322）研究报告：国货卫浴龙头崛起，智能马桶东风渐暖。箭牌家居系国内陶瓷卫浴行业龙头，深耕卫浴行业 30 余年，以传统卫浴产 品起家，逐步向浴室家具、瓷砖等品类拓展，成功转型卫浴定制空间集成商。 公司坚持多品牌战略，ARROW 箭牌、FAENZA 法恩莎和 ANNWA 安华三大品牌分别 定位中高端、高端和年轻客群。截至 2022 年 9 月末，公司实控人谢岳荣家族 合计持股 82.84%，股权结构集中稳定。卫生陶瓷、龙头五金两大品类贡献公 司主要收入来源，2021 年收入占比分别为 46.05%、27.37%；公司零售、工程、 电商、家装四大渠道协同发展，C 端业务占比逐年提升至 71.76%（2021）。 2022Q1-3 公司实现收入 52.67 亿元，同比下降 6.23%；归母净利润 4.23 亿元， 同比增长 30.26%。

内资卫浴龙头份额有望持续提升，智能卫浴成长空间广阔：2021 年箭牌家 居在国内卫浴行业的市占率达 9.8%，紧随科勒（20.1%）、TOTO（13.0%），位 居内资品牌第一。对标国际卫浴品牌，以箭牌为代表的内资品牌市场份额提升 空间较大，主要由于：1）产品质量、外观、功能等方面与国际品牌差距缩小， 并有望以价格优势抢占市场份额；2）多元渠道运营能力领先国际品牌，其中 内资卫浴品牌大力开拓线上渠道，22 年天猫渠道销售数据显示九牧、箭牌、 恒洁已占据线上市场份额前三，反超国际品牌。同时，我国智能马桶市场快速 成长，销售规模由 2019 年 117.4 亿元增长到 2021 年 147.2 亿元，CAGR 达 11.98%。智能卫浴乃大势所趋，对标日本 90%、韩国 60%的普及率，我国智能 马桶渗透率（4%）提升空间仍然较大。国内卫浴龙头智能马桶技术加速迭代， 品牌渠道运营能力逐步提升，智能化产线不断扩张，有望驱动市场加速扩张。

箭牌多品类、全渠道布局完善，“智能化+套系化”发展方向明确：1）产品 方面，公司卫浴空间全品类、多品牌覆盖，套系化比例提升空间大，未来客单 值有望进一步提升。同时，公司加码布局智能赛道，研发费用投入领先同行， 高附加值的智能卫浴品类占比持续提升（2021 年智能马桶收入占比同比提升 1.35pct 至 16.75%）。2）渠道方面，公司持续加密零售网络，2021 年门店数 量净增加 1813 家至 12052 家。同时，公司大力拓展家装、电商渠道并实现高 增（21 年收入同比增长 88.49%、48.64%至 9.58、15.31 亿元）。3）生产方面， 公司八大生产基地全国布局，2021 年卫生陶瓷、龙头五金产能分别为 1055.38、 959.12 万件。伴随 IPO 募集资金逐步投放于智能家居产品、年产 1000 万套水 龙头和 300 万套花洒等项目，未来有望突破现有产能瓶颈并提高自产率，进一 步扩大规模优势。