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兖矿能源（600188）研究报告：领先战略铸就成长基因，长期盈利增长值得期待。具备全球视野的国际能源集团。兖矿能源背靠全国第三大煤企山东能源集团，以煤炭 开采为主营业务，深度布局煤化工产业，公司坚持‚走出去‛发展战略，2004 年开创 行业先河布局海外煤炭业务，现已形成陕蒙、山东本部、澳大利亚三大能源基地，成 为国际国内两翼齐飞的国际能源集团。截至 2021 年，煤矿在产核定产能 19945 万吨/ 年，在产权益产能 12935 万吨/年。国内在产产能 8475 万吨，在产权益产能 7056 万 吨；国外在产产能 11470 万吨，在产权益产能 5879 万吨。

煤炭主业成长潜力巨大。1）公司国内：投产矿井逐步放量。伴随新建矿井投产放量（石 拉乌素 800 万吨/年、营盘壕 800 万吨/年、万福 180 万吨/年），预计 2022-2024 年兖 矿能源国内煤炭产量分别将达到 6517、6817、7117 万吨，同比分别增长 3.0%、4.6%、 4.4%。2）集团支持：资产注入空间大。2022 年山东能源集团对自身矿业资源整合， 成立了西北矿业公司、鲁西矿业公司、新疆能化公司以及新矿内蒙古能源公司四大平 台，合计产能约 1.16 亿吨/年，包含巴彦高勒矿（800 万吨/年）、新巨龙煤矿（600 万 吨/年）、伊犁一矿（1000 万吨/年）等优质矿井。山东能源集团 2022 年 9 月末资产证 券化率仅为 33.1%，资产注入空间较大。3）海外视角：长短期皆有增量。短期增量， 一是极端天气消退后，产量快速恢复，预计增量在 700 万吨以上；二是莫拉本煤矿获 得 200 万吨/年产能核增批复，预计将在 2023 年 6 月之前完成核增后投产。长期增量， 公司在 MTW 煤矿（露天矿产能 2800 万吨/年）发现建设井工矿可能性，可带来 500 万吨/年可售煤炭，目前正处于研究阶段，待条件成熟后开发建设。

经营业绩弹性被低估。煤炭业务：公司 2022 年前三季度自产煤销量中国内精煤以及澳 洲煤占比 58%，国内动力煤占比 42%，因此规模更大、占比更高的高附加值精煤受限 价政策影响较小，具备高价弹性。根据我们测算，山东本部、陕蒙地区、澳洲地区煤 炭业务价格弹性均大于 1.5，助力公司高价转化高利润。煤化工业务：兖矿能源煤化工 产业成本竞争优势突出，叠加化工产品高价弹性，盈利空间广阔。长期来看，公司计 划力争 5-10 年化工产品年产量达到 2000 万吨以上，增长潜力巨大。

高分红配臵价值凸显。兖矿能源 2020-2024 年度现金分红比例确定为：公司在各会计 年度分配的现金股利总额，应占公司该年度扣除法定储备后净利润的约百分之五十， 且每股现金股利不低于 0.50 元。2020 年公司分红派息比例 68.4%；2021 年度向股东 派发现金股利 1.60 元/股（含税），另派发特别现金股利 0.40 元/股（含税），合计派发 现金股利 2.00 元/股（含税），现金分红比例达 59.9%。2020、2021 连续两年超额兑 现分红承诺，现金价值突出。