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华熙生物（688363）研究报告：管理变革、经营提效，建议关注中长期盈利能力优化趋势。上市以来，华熙生物凭借其超强的“端到端”的从原料生产到终端产品销售能力， 业绩表现持续亮眼，细分来看，公司上市以来很长一段时间处于收入增速快于利 润增速的阶段，公司规模迅速扩张。22 年起，公司开始更加注重经营效率与品 质的提升，扣非利润增速拐点渐显，在此阶段，随着公司的组织结构、管理效率 的持续优化，中长期发展路径愈发清晰。公司作为透明质酸龙头，功效性护肤品 业务基本盘稳固，医美业务增长可期，积极布局合成生物学等强化原料端优势， 持续夯实竞争优势，我们坚定看好公司短期和中长期的成长潜力。

组织结构升级，向精细化管理迈进，产品管线逐渐清晰，费用率优化。通过 对品牌和产品的梳理，我们发现，虽然此前公司四大品牌定位清晰，但产品管线 的区隔度仍有提升空间，一定程度影响品牌矩阵的运行效率。在此背景下，公司 积极梳理产品管线，清晰化品牌矩阵，公司主要借助组织架构和运营模式的调整 从而在根本上提升产品管线与品牌矩阵的运行效率：截至 2022 年中，公司前台 划分清晰的事业线，下辖不同应用领域与不同品牌事业部，中台成立运营、营销 等 7 大部门，赋予前台业务全方位、多维度的支持，此外，研发中台的个人工作 室制度助力产品管线的责任负责更加清晰，同时中台的资源共享及监督功能可有 效缩减成本开支。

多品牌矩阵齐发力，有望打造百亿规模的美妆业务。润百颜方面，基于研发、 渠道方面的调整，助力品牌迈向长期主义：22 年以来润百颜增速放缓，22H1 同 比增速放缓至 31.22%，主要系：1）润百颜品牌规模破 10 亿后遇到的天然大品 牌增速放缓瓶颈；2）公司对品牌的诉求更多在于品牌力的提升，因此一定程度 削弱了短期的大单品流量投放；3）品牌营销不当事件，虽公司进行了及时恰当 的公关处理，但短期依旧对产品销售造成影响；4）超头缺失带来的短期影响。 在此背景下，润百颜通过渠道和研发的积极调整，例如线下强化 CS、百货渠道 布局，线上夯实新渠道，增强店铺自播比例，降低费用、坚持以科技力支撑产品 力，依托科技力、新成分不断支撑大单品的迭代等方式助力品牌迈入发展新征程。 根据飞瓜和魔镜的 22H2 数据显示，润百颜天猫+抖音的销售额合计同比增速边 际改善趋势显著。此外，夸迪定位硬核抗老，构筑功效性护肤第二品牌，持续接 力；米蓓尔切入细分敏感肌市场，肌活卡位年轻化消费群体，两大品牌快速崛起。

遵循 “科学>技术>产品>品牌”的企业发展逻辑，夯实长期发展基础。① 积极布局合成生物学新原料，持续加码胶原蛋白业务，发展中心逐步回归产业链 上游原料端，有望为公司开辟第二成长曲线，叠加疫情之后，现有原料业务有望 快速恢复，带来双重利好。②四大品牌齐发力，加码品牌建设成果渐显，中长期 竞争优势持续巩固，润百颜、夸迪、肌活、米蓓尔分别在 20/21/22/22 年进入品 牌建设元年，公司通过微博、小红书等的内容营销，分众广告投放、公益活动等 方法持续扩大品牌影响力，提升品牌形象，占领消费者心智，强心智占领反哺公 司运营效率升优化各平台 ROI 持续提升，在规模效应带动及公司精细化管理运 营之下，销售费用率有望持续改善，推动公司利润持续优化。