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宋城演艺（300144）研究报告：蓄力长期，演艺龙头复苏在即。公司深耕文化演艺行业，多轮异地扩张奠定龙头地位。回顾历史，公司 历经三阶段发展：1）1996-2012 年公司专注杭州本部，积累项目经验； 2）2013-2017 年开启第一轮异地扩张，“主题公园+文化演艺”的核心 商业模式在三亚与丽江项目得到成功验证；3）2017 年-至今公司轻重 并行，上海项目涉足城市演艺。当前，2019 年六间房出表完成后，公 司专注于文化演艺主业。2021 年公司实现营业收入 11.85 亿元，其中 现场演艺与旅游服务业占营业收入的比重分别为 81.10%/14.51%。

演艺行业疫情前稳健发展，旅游演艺及城市演艺竞争要素有所差异。1） 疫情前国内演艺行业稳健增长，2019 年市场规模为 572.24 亿元，2014- 2019 年 CAGR 为 5.69%。疫情对于行业扰动显著，2020/2021 年市场规 模分别为 268.88/335.85 亿元。2）演艺行业按照受众主要分为旅游演艺 及城市演艺，其中旅游演艺受众多为游客，2019 年实现票房约 70 亿元； 城市演艺受众多为本地及周边居民，2019 年实现票房收入约 120 亿元。 3）旅游演艺及城市演艺竞争要素有所差异。旅游演艺依靠旅游目的地客 源导流，以选址为核心竞争要素。行业格局集中，宋城系遥遥领先。城市 演艺依靠优质内容导流，客单价更高，以产品力为核心，强调对本地及周 边散客的吸引力。4）回望百老汇发展历程，选址优质、高效运作模式、 产品迭代构成其核心竞争力。

“主题公园+文化演艺”模式优质，轻重并举助力扩张，全产业链闭环为 核心竞争力。1）公司以“主题公园+文化演艺”模式经营，主题公园为演 艺节目引流、提升逗留时间和二消；演艺节目则大幅提高客单价并丰富游 客体验，同时降低对于投资较高的大型游乐设施的依赖程度。对比其他主 题公园，公司主题公园前期投资低、盈利能力强、回本周期更短。2）优 质模式基础上，公司异地扩张稳步推进。重资产项目新项目开业首年可实 现盈利，1-2 年间迅速爬坡，3-4 年可进入业绩稳定期。如 2013 年开业的 三亚项目，当年即实现盈利。重资产基础上，公司结合轻资产输出助力扩 张、彰显公司创作、品牌等核心竞争力。轻资产项目公司基本收取前期服 务费 2.6 亿，后续收入 20%作为管理费，已有成功项目炭河千古情等，同 时新项目持续签约。3）全产业链的闭环、上下游协同，蓄力长期。上游 来看：设计创作端选址精准，产品矩阵不断创新，其中《WA！恐龙》针 对亲子群体，受到一致好评；开发端科技赋能沉浸式体验，新增各类网红 活动；营销段来看：销售营销端同时发力团散客，深度合作旅行社并全面 铺开营销网络。

后疫情时代周边游领先恢复；展望将来，成熟项目再破上限，新项目未来 可期。1）后疫情时代周边游恢复领先，回顾 2020-2022 年，疫情扰动较 小阶段公司恢复领先，展现恢复韧性。2）展望未来：杭州宋城景区试点 演艺王国，“多剧院、多剧目、多票价”提升客流量与客单价，疫情收敛 下成熟项目有望继续稳健增长。上海项目初涉城市演艺，选址优质、客源 质量高、产品储备丰富，疫情扰动收敛后有望继续强势爬坡。其他项目中， 西安项目打造演义王国模式，多剧目、多剧院收入成长潜力大；张家界、 桂林项目整体可对标丽江项目持续爬坡。成熟项目如三亚、丽江项目仍继 续挖潜，有望持续突破。