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康缘药业（600557）研究报告：稀缺的中药创新者，品种为基空间广阔。创新中药领军企业，扰动出清生机焕发。康缘药业为国内创新中药领军者， 已建立国际先进的创新药物研发体系。截至 2022 年底，公司拥有 46 个中药独 家品种，其中有 6 个品种进入 2018 版基药目录，品种资源极为丰富。公司董 事长（实控人）肖伟博士在公司创新研发上起到关键引领作用，并于 2021 年 11 月新晋中国工程院院士，提升产业影响力；从 2002 年上市到 2019 年，公 司业绩始终保持稳定增长；2020 年受新冠疫情及中药注射剂监管趋严等因素 扰动，公司收入、归母净利润有所下滑；2021 年至今已逐步企稳回升。

品种资源极为丰富，增长潜力亟待释放。公司拥有 6（独家基药）+2（中药注 射剂）+1（中药新冠口服）+37（其余中药独家品种）的核心产品布局，未来 具备较大的增长潜力。抗感染线，金振口服液为儿科止咳头部品种，正处于快 速放量阶段；杏贝止咳颗粒则聚焦成人市场，后续空间更为广阔；热毒宁在经 历疫情影响及广东集采温和降价后有望企稳回升；散寒化湿颗粒于 2022 年 10 月上市，并于 2023 年 1 月入选《第十版新冠诊疗方案》，用于轻型、中型患者 治疗，增加业绩弹性。心脑血管线，银杏二萜内酯产品优势显著，近年来借力 招商代理模式快速放量，目前经过两次国谈降价后价格体系基本稳定，未来有 望持续放量。此外，在骨科、妇科等领域，公司亦布局复方南星止痛膏、腰痹 通胶囊和桂枝茯苓胶囊等 3 款独家基药及若干独家品种，市场空间较为广阔。

研发创新成果显著，销售体系大幅优化。研发方面，公司始终坚持以创新驱 动发展，研发投入长期稳居中药行业前列，并聚焦于中药优势领域；2020 年 以来公司先后上市 4 款中药新药，分布在病毒感染及骨科领域等；截至 2021 年，公司在研中药新药 30 余项，主要分布于妇儿科、心脑血管、骨伤、呼吸 道感染、代谢等疾病领域，已形成了良好的研发管线；其中紫辛鼻鼽颗粒已进 入三期临床，另有 7 款产品进入二期临床。销售方面，公司采用学术推广、招 商代理、普药助销三位一体的销售模式，近年来通过设立“医院主管制”、加 大招商代理力度等方式，持续深化销售改革；此外，公司于 2022 年 4 月发布 股权激励计划，激励对象主要为销售及研发条线相关人员，较好激发一线人员 动力。

远期空间广阔，首次覆盖重点推荐。目前院内中成药市场规模约 2,000 亿元， 随着国家对中医药产业的支持力度不断强化，实施细节逐步清晰，未来院内中 成药景气度有望快速提升；广阔的市场空间有望培育出一批百亿销售级别的中 药头部企业。当下院内市场正逐渐由“销售为王”向“产品为王”转变，康缘 药业多年来始终坚持对创新研发的高投入，为中药行业极其稀缺的逆行者；多 年积淀已开花结果，公司已上市品种及在研管线布局均为中药企业顶级；同时， 近年来公司采取更为市场化的运作方式，原有销售体系已大幅优化。综合来看， 我们看好公司最终成长为院内中药头部企业。