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青达环保（688501）研究报告：火电基建加速与灵活性改造催化，望迎二次腾飞。火电节能环保装备龙头，多元化布局打开成长空间。公司致力于节能减排、环保 减排设备的设计、制造与销售，业务包括炉渣节能环保处理系统、烟气节能环保 处理系统、清洁能源消纳系统、脱硫废水环保处理系统解决方案四大类。其中， 炉渣节能环保处理系统在营收中占比最高，全负荷脱硝工程在收入占比逐步提 升。1）营收水平再度回归增长。2017-2019 年，公司营业收入由 6.66 亿元降至 5.29 亿元，主要系电力超低排放改造结束，低温烟气余热回收系统需求降低所 致。2019-2021 年，公司营业收入由 5.29 亿元增长至 6.28 亿元，2022 年前三季 度营收为 3.46 亿元，同比增长 22.12%，继续保持快速增长，主要系低温烟气余 热回收系统进入更换周期及全负荷脱硝产品保持高速增长所致。2）盈利能力逐 步提升。从盈利能力来看，2017-2021 年，公司综合毛利率由 21.31%提升至 31.89%，主要系公司配件以及全负荷脱硝系统等高毛利率产品占比不断提升。

火电投资建设加速，传统业务有望持续受益。中电联数据显示，2022 年前三季 度火电投资完成额为 547 亿元，同比增长 47.5%，火电投资增长趋势明显。国际 能源网数据显示，2022Q1 获核准的煤电装机容量容量为 8.63GW，同比增长 103.11%，煤电核准审批速度明显加快。火电投资加速为公司传统业务再次腾飞 提供了动力，其中炉渣节能环保处理系统、烟气余热回收系统均能受益。烟气余 热回收系统设计寿命为 10 年，早期投入的部分设备产品已接近使用寿命，具有 更换需求。2021 年，公司低温烟气余热回收系统实现营业收入 1.05 亿元，同比 增长 21.44%，这是自 2017 年以来，收入增速首次实现正增长，叠加火电基金投 资加速，订单量预计有望保持增长。

火电灵活性改造东风已至，全负荷脱硝业务高速发展。从政策驱动来看，内蒙 古、贵州纷纷出台政策，要求灵活性改造新增调峰容量可配置新能源建设指标， 为火电企业开展灵活性改造带来发展契机。火电灵活性改造涉及燃料供应系统、 烟气化学处理系统、锅炉、汽轮机系统等系统的改造，其中烟气化学处理系统改 造包括省煤器烟气旁路、省煤器给水旁路、省煤器分级等技术路线，其中省煤器 给水旁路改造方案施工量较小、改造成本较低，具有显著优势。公司积极布局省 煤器给水旁路技术路线，具备全负荷脱硝系统供应能力。2017-2021 年，全负荷 脱硝业务营业收入复合增长率为 117%，业务处于高速增长状态。