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隆基绿能（601012）研究报告：一体化组件龙头企业，稳健发展未来可期。公司是全球光伏硅片龙头，并且组件销量稳居行业前三。2021 年公司实现单 晶硅片出货 70.0GW，组件出货 38.5GW，分别占全球市场份额的 30.1%和 17.4%，均为全球第一。2021 年公司实现营业收入 809.3 亿元，归母净利润 90.9 亿元。2022 年前三季度公司实现营业收入 879.4 亿元（同比+54.9%）， 归母净利润 109.8 亿元（同比+45.3%）。

单晶技术变革主要推动者，产品盈利能力领先行业。2014 年以前硅片以多晶 技术为主流，隆基在 2012 年率先引入金刚线切片技术，大幅降低生产成本。 2014 年公司通过收购乐叶组件，打通下游市场环节，成功将彼时小众且昂贵 的单晶路线发展成为行业主流路线。公司凭借优异的综合成本管控能力和技 术创新，硅片环节毛利率多年显著领先同行，并协同组件业务的快速发展， 确立领先优势。

新型电池技术储备丰富，HPBC 开始商业化。目前 PERC 电池技术转换效率已 经接近瓶颈，新型电池技术变革在即。公司在研发层面广泛布局，覆盖 TOPCon/HJT/IBC 各种路线，并不断刷新各路线的转换效率行业纪录。量产方 面，公司最先投入混合钝化背接触电池（HPBC）电池技术，2022 年底产能有 望达到 19GW。公司表示该组件产品从性能、外观还有可靠性方面均具有行业 优势，目前主要面向高端分布式光伏市场，预计 2022 年底公司硅片/电池片 /组件产能分别达到 150/60/85GW。

硅料产能释放，一体化组件商有望迎来量利齐升。我们预计 2022-2025 年， 全球光伏新增装机分别为 251/347/451GW，同比 47.6%/38.3%/30.0%。在 行业市场空间保持较高增速的同时，我们预计硅片环节盈利逐步下降，而电 池片环节盈利显著增加。结合公司产能结构及扩产趋势，我们预计公司的硅 片外销业务盈利承压，而电池环节更多新产能的投放有望显著增厚组件产品 的单瓦盈利，组件一体化业务有望量利齐升。