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海南机场（600515）研究报告：昔日明珠蒙尘，期待价值重估。公司 1993 年成立，2002 年上市，2016 年通过募资并购，主业变更为基础设施投资运营商， 2021 年完成破产重整。重整后，公司控股东变为海南省发展控股有限公司，实控人为海南省 国资委。截至 2022 年三季报，控股股东持股 24.51%。2022 年 10 月底，公司更改证券简称 为海南机场，未来，将打造以机场为主业，免税及商业物业、酒店等业态协同发展的新格局。

当下：聚焦核心主业，机场&免税可期

公司收入结构，曾以房地产为主，机场和免税业务蕴含发展潜力。（1）地产：未来将逐步落实 去房地产化，战略转型临空产业开发。（2）机场：掌握核心资源，助力自贸港发展，公司控股 三亚凤凰机场等 7 家机场，参股 2 家机场，管理输出 2 家机场。（3）免税：公司通过参股免税 店+出租物业等多元形式参与免税业务，其中通过子公司参股投资的免税店包括：海口美兰机 场免税店、中免凤凰机场免税店、海南海航中免；公司以自持物业为免税运营商提供场地租赁 的店包括：中免海口市内免税店、海控全球精品（海口）免税城等，以及三亚凤凰机场提货点 等。（4）物业：公司兼具管理经验丰富和在海南自贸港持有大量物业的资源禀赋。（5）飞行训 练：2020 年新增业务，旨在延长产业链布局。（6）酒店：公司旗下酒店合计 5 家，均在海南。

展望：立足海南自贸港，机场&免税并进

未来，公司主要业绩增长点在机场和免税。机场：凤凰机场非航收入有望水涨船高，第七航权 有望带来弹性。免税：参股免税店扩容，日月广场新合约可期。（1）机场：公司控股凤凰机场， 为机场免税店提供物业、为各免税运营商提供提货点。机场免税店租金和提货点租金与免税销 售规模、物品体积等有关。凤凰机场是海南离岛的重要口岸，占据天然流量优势，叠加海南自 贸港建设将吸引更多客流、机场店面积扩容和提货点增加等因素，凤凰机场免税店及三亚市区 门店的销售额有望更上层楼，带动凤凰机场免税店租金及提货点租金收入增长。（2）免税：公 司参股的美兰机场店、凤凰机场店经营面积都将大幅扩容，有望实现销售层面的量价齐升，此 外，考虑同中免在采购、运营管理等方面的规模效应，机场店盈利能力有望改善，带动公司投 资收益增长。海口日月广场物业位置优势明显，随着海控免税店开业，中免日月广场店运营成 熟，新约落地，日月广场物业租金收入有望随着免税规模增长而提高，为公司带来可观业绩。