华润啤酒（0291.HK）研究报告：啤酒高端化战略持续推进，拓展白酒业务有望增厚盈利.pdf

华润啤酒（0291.HK）研究报告：啤酒高端化战略持续推进，拓展白酒业务有望增厚盈利。啤酒高端化战略持续推进： 2017 年以来，华润啤酒开启了“3+3+3”合 共九年的战略规划，持续落地品牌重塑、产能优化、组织再造、营运变 革、信息化升级等，提质增效，盈利水平实现跨跃式增长。在国内啤酒 高端化浪潮下，公司 2019 年与喜力集团强强联手，逐步引入喜力旗下 国际品牌，并在 2020 年推出“中国品牌+国际品牌”搭配的“4+4”高端 品牌矩阵，以满足消费者差异化需求，推动公司次高档及以上啤酒销量 由 2019 年约 131 万千升增长至 2021 年约 187 万千升，同期销量占比也 由约 11.5%上升至约 16.9%。随着公司未来持续推进“决战高端”战略 落地，高端化将继续加速，有利于其啤酒业务盈利能力进一步提升。

拓展白酒业务有望增厚盈利：华润啤酒近年持续加码布局白酒业务。公 司 2021 年 8 月收购山东景芝白酒 40%股权。今年 10 月，公司再下一 城，将以 123 亿增资以及收购拥有全国性知名酱香酒品牌的金沙酒业合 共 55.19%股权，实现财务并表，并有望组建 1 个全国性龙头+N 个区域 龙头的白酒矩阵，加速公司未来白酒业务发展。金沙酒业地处酱香酒核 心产区赤水河上游的金沙产区，具有生产优质酱香酒的有利地理条件， 目前基酒产能为 2.4 万吨，并将在“十四五”期间进一步扩产至 5 万 吨。金沙酒业近年业绩在酱香酒热潮带动下呈现高速增长态势；其收入 和利润分别由 2019年约 8.8亿元和 1.6亿元显著上升至 2021年约 36.4亿 元和 13.1 亿元；同期毛利率和利润率则分别由 52.1%和 17.8%上升至 63.7%和 36.1%。预期金沙酒业未来业绩或将在华润集团资本实力的加 持，以及华润啤酒的助力下维持较快增长，华润啤酒也有望受益于金沙 酒业财务并表而增厚盈利。

成本进入下行周期，助力改善利润端表现：华润啤酒近年啤酒原材料成 本占收入比率呈下降趋势，相关比率由 2016 年约 66.3%至 2021 年约 60.8%。此外，公司折旧费用占收入比率整体上也由 2016年约 5.9%下降 至 2019 年约 5.0%，在 2020 年和 2021 年分别进一步下降至 2.4%和 1.4%。随着主要原材料成本压力在今年下半年有所减缓以及公司持续加 强费用管控，预期公司旗下啤酒业务利润率将持续改善。