贵州茅台（600519）研究报告：强品牌力铸就宽广护城河，十四五期间有望量价齐升.pdf

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时间：2022/12/21
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贵州茅台（600519）研究报告：强品牌力铸就宽广护城河，十四五期间有望量价齐升。独占超高端价格带，长期成长确定性强，茅台批价有望率先企稳恢复。茅台主力产品位于 2000 元以上超高端价格带，目前没有实质性竞争对手，未来将独享高净值人群扩容带来的增量需求，实现长期稳定成长的确定性最强。复盘过去四轮白酒调整，茅台基本面和股价表现均最先企稳恢复。综合考虑茅台的消费和金融属性，我们认为当前时点茅台批价已经具备企稳条件，未来经济增长动能恢复后有望重新步入上行通道。

历史底蕴+长期主义铸就白酒行业最强品牌力，体现为极高的品牌溢价。 白酒看重历史底蕴，茅台先天条件可谓得天独厚：四渡赤水与红军结缘，蝉联五次全国名酒评选，多次作为外交赠礼和国宴用酒。且历届茅台高管的妥善经营，用质量本位、尊重市场、持续改革的长期主义，擦亮了茅台这块金字招牌。茅台的强品牌力体现为远超竞品的市场价格，为其带来高净利率、高 ROE 和高渠道利润，铸就了最为宽广的护城河。

产品结构更加合理，渠道改革持续推进，预计茅台十四五仍能量价齐升。 产品：非标产品矩阵逐渐完善，普飞保证稀缺性，非标贡献弹性。22 年普飞控量，目前整箱批价稳定在 3000 元；22 年非标放量，预计收入占比达到 38%，吨价明显提升。渠道：22 年 i 茅台上线，推动 22 年前三季度直销占比提升 17PCT 至 37%。未来随着第三代专卖店建成落地，茅台渠道改革或将再进一步，直销占比天花板有望被打开。结合产能释放节奏及吨价提升空间，预计十四五期间茅台酒收入 CAGR 约 15%。